Por Nicolás Cachanosky. Publicado el 28/12/21 en: https://puntodevistaeconomico.com/2021/12/28/evaluacion-del-fmi-al-prestamo-stand-by-a-argentina-2018/
El pasado 22 de diciembre el FMI publicó su evaluación ex-post del préstamo standy-by que facilito a Argentina en el 2018. El documento es interesante porque este acuerdo stand-by fue el mayor (en términos nominales) en toda la historia del FMI. El acuerdo fracasó, pasando por sólo 4 revisiones de las 12 previstas (el préstamo debía concluir en el 2021). La experiencia de este acuerdo debería ofrecer importantes lecciones tanto para el FMI como para los países que se endeudan con el fondo. Si bien no es de esperar que el FMI ofrezca una dura crítica de sí mismo, tampoco hay que dejar de reconocer la transparencia de hacer público este documento.
Debajo algunas reflexiones sobre este documento.
Confesión de ingenuidad
Una de las cuestiones que sobresalen del documento es la ingenuidad que el FMI admite sobre cómo encararon el préstamo stand-by más grande de su historia. En repetidas ocasiones (por ejemplo en p. 65) el documento admite que fue un error basarse en supuestos irreales o poco plausibles. Especialmente, como admite el documento, en un país con tanta incertidumbre política. Digo que esto es ingenuo porque uno esperaría que la «realidad de los supuestos» sea una lección ya incorporada dada la larga historia del FMI y sus repetidas interacciones con Argentina.
Quizás otro componente de ingenuidad fue confiar en las estimaciones y compromiso del gobierno Argentino. Como menciona el documento, practicamente todas las proyecciones resultaron ser sobre estimaciones.
¿Stand-by?
El acuerdo de tipo stand-by es por naturaleza un acuerdo de precaución. Como se explica en el documento, la intención del acuerdo era que al acordar el acceso a dichos fondos, la falta de liquidez desaparecería sin necesidad de hacer uso de los fondos stand-by. La intención era que el acuerdo stand-by funcione de catalizador de otras fuentes de financiamiento.
Sin embargo, el acuerdo pronto pasó a ser fuente de financiamiento en lugar de ser fuente de fondos de emergencia. Posiblemente la diferencia entre la «naturaleza» y el «uso» del acuerdo stand-by no hayan contribuido a generar confianza en los mercados de crédito soberanos.
El caso de El Salvador ofrece un contraste interesante. En el 2008 El Salvador logra un acuerdo stand-by con el FMI por $800 millones de dólares por un plazo de 15 meses. A pesar de ser una economía dolarizada, y de la magnitud que fue la crisis financiera internacional de aquel entonces, El Salvador no tuvo necesidad de recurrir a los fondos stand-by.
Stand-by versus reformas estructurales
Uno de los objetivos centrales del préstamo era generar confianza en el país y facilitar así acceso a los mercados financieros. El diagnostico era que Argentina transcurría una situación transitoria de iliquidez. Por lo tanto, el acceso a la liquidez provista por el prestamos stand-by despejaría temores en los mercados facilitando el crédito al país.
La lección (repetida, no nueva), es que el acceso a préstamos no sustituye la necesidad de reformas institucionales o estructurales. La falta de liquidez de Argentina no se debió solamente a la mala suerte de shock externo, la vulnerabilidad del país se origina en su falta de seguridad jurídica, malas políticas económicas, regulaciones ineficientes, presión fiscal asfixiante, etc. La falta de liquidez es un síntoma más que el problema en sí. Que el FMI no quiera (o no pueda) opinar sobre la política e instituciones del país no implica que esa no sea la causa de los sudden stops que cada tanto sufre Argentina (en otras palabras, los shocks externos pueden tener causas internas).
LEBACs, LEBACs, LEBACs…
El tema del carry-trade y la emisión de LEBACs figura como una fragilidad central de la política económica. El FMI le dedica un apartado especial (el Box 3, p.36) a la vulnerabilidad de las LEBACs El apartado concluye diciendo que «data la volatilidad inherente de los flujos de capital, las LEBACs se volvieron una potencial fuente de sudden stops«.
El tema no es nuevo. En el acuerdo del 2018, Dujovne y Sturzenegger (p. 76) admiten la necesidad de reducir la «vulnerabilidad» que producía un «excesivo stock de LEBACs». El tema LEBACs ya venía de antes. El BCRA era consciente de las críticas locales a dicha política, a la cual el BCRA a veces contestaba con un innecesario tono despectivo o sobrador.
Para ilustrar el punto, el FMI muestra el mismo gráfico que en su momento solía actualizar y compartir por Twitter. El gráfico muestra la evolución nominal del monto de las LEBACs y el ratio de LEBACs/Base monetaria:
Metas de inflación: ¿política prematura?
Otro problema de las metas de inflación es su aplicación prematura. Como bien menciona el FMI (p. 23), en la mayoría de los casos las metas de inflación se aplican luego de bajar la inflación como un mecanismo para mantener bajas tasa de inflación, no como una política destinada a bajar la inflación. Quizás el BCRA se haya basado en algún caso particular donde las metas de inflación se aplicaron con el fin de bajar la inflación. En ese caso entonces estaríamos hablando de una excepción y no de la norma. Aquí ofrezco una discusión más detallada sobre la literatura en este tema.
Problemas de comunicación
El documento resalta dos problemas de comunicación. El primero es poca (y quizás confusa) comunicación por parte del gobierno a la población sobre los detalles y objetivos del acuerdo stand-by. Una pobre comunicación no contribuye a crear la confianza que el acuerdo tenía como objetivo. Por ejemplo, que Macri haya anunciado un préstamo del FMI cuando el mismo aún no estaba aprobado fue un tiro en contra.
El segundo problema comunicacional fue entre el gobierno y el FMI. Según el documento, tras una década de no tener contacto ni relación frecuente con el FMI el gobierno no tenía un buen conocimiento de las reglas y procedimientos del FMI, lo cual llevó a perder tiempo preciado en el desarrollo del acuerdo stand-by.
Historia con el FMI: ¿Qué gobiernos firmaron acuerdos con el fondo?
De 1958 a la fecha, Argentina firmó un total de 21 acuerdos con el FMI. Varios de ellos de corta duración (1 año). Desde la vuelta a la democracia, se firmaron un total de 11 acuerdos.
De estos 11 acuerdos, 3 se firmaron bajo presidencias de la UCR (2 con Alfonsín y 1 con de la Rúa); 7 se firmaron bajo presidencias del PJ (5 con Menen, 1 con Duhalde, y 1 con Néstor Kirchner), el acuerdo restante fue el Stand-by con Cambiemos en el 2018.
La siguiente tabla resume los acuerdos con el FMI desde la vuelta a la democracia. Los montos están expresados en millones de SDR (special drwaing rights) y corresponden a los montos inicialmente acordados.
| Partido | Monto (millones de SDR) | Número de acuerdos |
| UCR | $7.931 | 3 |
| PJ | $17.989 | 7 |
| Cambiemos | $35.379 | 1 |
Basado en pag. 68
Nicolás Cachanosky es Doctor en Economía, (Suffolk University), Lic. en Economía, (UCA), Master en Economía y Ciencias Políticas, (ESEADE). Fué profesor de Finanzas Públicas en UCA y es Assistant Professor of Economics en Metropolitan State University of Denver. Es profesor de UCEMA. Publica en @n_cachanosky
eseade.wordpress.com 