¿Bajamos las tasas o compramos dólares?

Por Aldo Abram: Publicado el 18/1/19 en: https://www.ambito.com/bajamos-las-tasas-o-compramos-dolares-n5011167

 

El tipo de cambio perforó el piso inferior de la banda cambiaria y gatilló la discusión sobre qué debía hacer el Banco Central (BCRA): ¿Comprar dólares o bajar la tasa de interés de las Leliq?

¿Bajamos las tasas o compramos dólares?

Y el tipo de cambio perforó el piso inferior de la banda cambiaria y gatilló la discusión sobre qué debía hacer el Banco Central (BCRA): ¿Comprar dólares o bajar la tasa de interés de las Leliq? Pero esto último no es una opción consistente con la actual política monetaria.

Para que dicho costo de financiamiento caiga más de lo que permita el aumento del crédito doméstico, el BCRA debería cancelar dicha deuda emitiendo pesos; lo cual implicaría el riesgo de quebrar el techo prefijado de cantidad de moneda. Esto quebraría la promesa que hizo creíble la actual estrategia monetaria y generaría una nueva fuga de capitales, restando crédito e incrementando fuertemente las tasas; así que el tiro saldría por la culata.

Al contrario, la baja del costo de colocar las Leliq desde que se lanzó dicho programa demuestra que es la tranquilidad monetaria y la credibilidad de la estrategia del BCRA la que permite aumentar el crédito local. Por lo tanto y como mucho, ante la baja del tipo de cambio convendría que el BCRA use al máximo posible la capacidad de emisión que le permite el techo fijado, cancelando deuda remunerada. De paso, no sólo aportaría algo más de crédito al mercado, sino que acumularía algo menos de capitalización de intereses.

Es cierto que sería bueno que las tasas bajen más rápido; por eso hay que resolver los otros problemas que hacen que el costo del financiamiento sea alto. La reducción del déficit total del sector público nacional, provincias y municipal que absorbe buena parte del crédito disponible; pero, sobre todo, la incertidumbre sobre si alguna vez se resolverá el exceso de Estado, verdadero problema que da origen a dicho rojo en las cuentas.

Esto permitiría descartar un default en el mediano plazo que es lo que hace poco atractivo ahorrar en la Argentina y, por ende, aumentar el financiamiento local. Lamentablemente, nuestra irresponsable dirigencia política no ha dado señales claras en ese sentido y, mientras sea así, habrá que acostumbrarse a que el crédito sea caro y escaso para el sector privado.

Por lo tanto, lo que tiene que hacer el BCRA cada vez que el tipo de cambio perfore el piso de la banda inferior es comprar divisas, como ha estado haciéndolo. Es ese ingreso de capitales que lleva el dólar al piso el que genera un aumento del financiamiento interno y la baja de su costo.

Además, parece una buena estrategia que el BCRA no haya usado todo el potencial de compra de divisas que tenía, hasta u$s 50 millones por días; ya que eso dejaría más pesos en el mercado que en el futuro podrían sumarse a una potencial corrida y que, lamentablemente, dada la política monetaria comprometida solamente podrían ser retirados cuando toquen el techo, que está casi 30% arriba del piso.

Dado lo anterior, es importante analizar algunos trascendidos en los medios indican que se estaría tratando de renegociar con el FMI la posibilidad de comprar mayores montos de dólares para sostener el piso del tipo de cambio.

Si fuera cierto, es importante que también se negocie la posibilidad de usar todo lo comprado por este motivo para defender el techo de la banda, ofreciéndolo todo, más los u$s 150 millones de ese día, en el momento en que el dólar llegue a ese límite. Esto permitirá tener un mayor poder de fuego para sacar los pesos excedentes, aprovechando que será a más del 29% de lo que fue necesario emitir para comprarlos. En esta suma deberían incluirse los u$s 1.100 millones que “excepcionalmente” le compró al Tesoro a fines de 2018.

Cabe tener en cuenta que, si para mediados de año no son confiables las chances del actual gobierno de ser reelecto, es posible que empecemos a observar una creciente fuga de capitales.

Esto significa que se estará cayendo la demanda de pesos, que es el activo argentino con más riesgo. Por lo tanto, el tipo de cambio tenderá a subir y en pocas semanas habrá llegado al techo, con un porcentaje de alza que podría superar el 25%.

Obviamente, a esa altura habrá gran temor y el compromiso del BCRA es sacar pesos por hasta u$s 150 millones por día; lo que luce claramente insuficiente para quitar todo lo que en ese momento la gente no querrá tener.

Por lo tanto, volverá a caer su valor, a aumentar el tipo de cambio, mermando aún más la preferencia por tener moneda local y depreciándola y, nuevamente, impulsando el valor local del dólar. Esto es claramente un círculo vicioso que históricamente ha llevado a crisis cambiarias.

El gran error es pensar que, con las comentadas ventas de divisas, la política monetaria sea contractiva; lo cual es cierto cuando el problema es de exceso de oferta de pesos y no de debacle de su demanda. Por eso, es importante poder tener una herramienta más contundente para frenar la corrida en el techo; que podría ser la posibilidad de vender con grandes ganancias todos los dólares adquiridos para defender el piso y los adquiridos “excepcionalmente” al Tesoro, que ya comentamos anteriormente.

Por otro lado, una corrida cambiaria puede incentivar la salida de depósitos de los bancos y, en ese momento, los encajes no remunerados tienen que ser altos para facilitar su retiro sin riesgos de una crisis sistémica. Por eso, en un marco de aún alta inestabilidad económica como el actual, sería una irresponsabilidad bajar el porcentaje de recursos inmovilizados para que se incremente la porción de los depósitos que los bancos pueden prestar y, así, disminuir su costo. Es cierto que, además, esto bajaría la demanda del peso y, por ende, su valor; lo cual ayudaría a presionar al alza del tipo de cambio.

Sin embargo, hay que tener en cuenta que las exigencias son un instrumento prudencial que tiene como objetivo garantizar la liquidez del sistema financiero ante una salida de imposiciones. Frente a una potencial corrida será difícil reponer esos puntos de efectivo mínimo que se redujeron antes; ya que los bancos estarán muy complicados tratando de mantener los depósitos y el financiamiento en medio de una fuga de capitales y, ojalá no suceda, una salida de ahorro bancario.

Para cerrar y dado lo incierto del escenario electoral, sería bueno que el BCRA dé señales de que va a ser más contundente a la hora de frenar la corrida cuando llegue al techo de la banda.

También sería prudente que el gobierno continúe con la actual política de mantener un stock de ahorros en moneda extranjera y, además, que trate de llegar al segundo semestre con el mayor monto posible guardado. Es muy probable que la renovación de deuda doméstica de corto plazo sea muy complicada en la medida que entremos en el período electoral.

Por ello, será mejor cuanto: a) menores sean los vencimientos que se acumulen en ese período; b) mayor sea el porcentaje de dichos pagos que sean en pesos; y c) más se coloque ahora que venza en 2020 dejando la posibilidad de usar esos recursos para pagar los vencimientos en moneda local de este año.

De esta forma, el gobierno podría estar vendiendo dólares cuando su demanda esté incrementándose; lo cual ayudará al BCRA a aliviar la presión cambiaria. Es muy importante que nadie subestime el grado que puede tener la incertidumbre electoral.

Fue un optimismo desmedido del gobierno que proyectaba un mundo eternamente líquido, un escenario que casi nadie preveía, lo que nos llevó a la crisis cambiaria de 2018. Si repetimos el mismo error, lo más probable es que terminemos en una nueva debacle económica.

 

Aldo Abram es Lic. en Economía y fue director del Centro de Investigaciones de Instituciones y Mercados de Argentina (Ciima-Eseade) .

Un debate económico entre dos populismos

Por Roberto Cachanosky. Publicado el 15/1/19 en: https://www.infobae.com/opinion/2019/01/15/un-debate-economico-entre-dos-populismos/?fbclid=IwAR3gfVUJTRcUXt8WG1b22RIWCUSsV2mRe7OOkleNompTRN-O0U3xL_Mma5o

 

De cara a las elecciones 2019, el oficialismo no tendrá muchos argumentos económicos como para mostrar su éxito de gestión durante sus 4 años de gobierno

Dos estilos de gobernar, el Presidente la Nación, la mandataria Santa Cruz

Dos estilos de gobernar, el Presidente la Nación, la mandataria Santa Cruz

A lo máximo que puede aspirar Cambiemos en términos económicos durante la campaña electoral es llegar a las elecciones con el mercado de cambios bajo control, con una inflación que sea la mitad de la de 2018 y con un nivel de actividad que no siga cayendo e, idealmente, muestre algún signo de recuperación.

Para llegar a octubre sin convulsiones en el mercado de cambios, sugiero el cambio de LELIQs por algún bono de largo plazo del tesoro, bonos que el tesoro le entregaría al BCRA a cambio de las letras intransferibles que viene acumulando desde la era K.

Cambiemos ya no podrá argumentar la herencia recibida para explicar el complicado escenario económico de Argentina. En ese caso estaría hablando de su propia herencia. La oportunidad para mostrar el destrozo que había dejado el kirchnerismo ya pasó.

Lamentablemente el marketing político estuvo por encima de las necesidades de cambios profundos que requerían mostrar la cruda realidad heredada de la gestión K. Hoy día la gente protesta por el ajuste de las tarifas de los servicios públicos. Nunca el gobierno mostró datos muy elementales como cuántos recursos dilapidó el kirchnerismo en mantener artificialmente bajas las tarifas de los servicios públicos.

Si Cambiemos hubiese mostrado este simple gráfico en que se ve que entre 2006, cuando empiezan a darse subsidios para las tarifas de servicios públicos (subsidios que han dado lugar a casos de corrupción que hoy se investigan) y 2015, el kirchnerismo revoleó USD 161.318 millones, la gente podría haber entendido la gravedad de la herencia recibida y del sacrificio que le esperaba para poder tener nuevamente energía, gas, transporte, etc. en calidad razonable.

Para que el lector tenga una idea de magnitudes, el plan Marshall que lanzó Estados Unidos en 1948 para ayudar a 16 países que habían estado en la Segunda Guerra Mundial fue de USD 13.000 millones de ese momento, equivalente a USD 130.000 millones actuales. Es decir, el kirchnerismo gastó en subsidios para mantener artificialmente bajas las tarifas de los servicios públicos un monto mayor a todo el plan Marshall.

Como el grueso de los subsidios se concentró en energía y transporte, el Gobierno podría haber mostrado este otro gráfico:

Entre 2006 y 2015 se destinaron USD 138.896 millones a financiar tarifas “baratas” de energía y transporte, el 86% de los recursos destinados a financiar subsidios económicos se concentró en esos dos rubros. El kirchnerismo llegó a destinar 5 puntos del PBI a este revoleo de recursos para ganar votos.

Para seguir ejemplificando, el total de recursos destinados solamente a subsidios económicos, equivale a la construcción de 70.000 Km de rutas. O sea, con esos recursos se podrían haber hecho 20 rutas de norte a sur de Argentina o 50 rutas de este a oeste de Argentina.

no agrego el revoleo de plata en planes sociales, jubilados que nunca aportaron al sistema o crecimiento del empleo público porque sería muy extensa la nota.

Pero insisto, todavía sigue siendo imperdonable que el gobierno no haya informado el 10 de diciembre de 2015 a la población el deplorable estado en que dejaba la economía el kirchnerismo.

Ahora, muy astutos como son, los kirchneristas harán el relato que con ellos se vendían más televisores, celulares, autos y demás bienes de consumo durable y no durable y con Cambiemos tienen recesión.

Como ejemplifiqué alguna vez y funcionarios del gobierno usaron el ejemplo sin citar al autor. Mi ejemplo era el siguiente: durante la era K era como si una familia hubiese vendido la casa, el auto, juntado todos sus ahorros y se hubiese ido a Europa de vacaciones alojándose en los mejores hoteles, comiendo en los mejores restaurantes y alquilando los autos más lujosos. Al volver no iban a tener ni casa, ni auto ni trabajo. Si alguien les preguntaba cuándo estaban mejor, ¿cuándo estaban en Europa o a la vuelta? Obvio que la respuesta iba a ser cuando estaban en Europa, aunque claramente la fiesta de consumo en Europa era insostenible.

Eso hizo el kirchnerismo. Nos consumimos las reservas de gas, el sistema energético, las rutas, 12 millones de cabezas de ganado, los trenes, etc. para que la gente pudiera comprar más televisores, celulares y ropa. Al final nos quedamos sin energía, rutas, agua potable, gas, etc. pero ellos ya se habían ido.

Era función de Cambiemos pagar la cuenta política de lo que dejaba el kirchnerismo. ¿Y qué hizo Cambiemos? Pago el costo político pero no arregló el problema económico.

Cuál es el fondo de cada propuesta de gobierno

Y aquí viene un punto a considerar sobre cuál es en el fondo la propuesta económica del kirchnerismo y de Cambiemos. Además de la matriz corrupta del kirchnerismo y del populismo más grosero, el kirchnerismo busca redistribuir hasta lo que no hay con tal de conseguir votos. El kirchnerismo llegó a consumirse stock de capital para financiar la redistribución del ingreso, que en realidad no redistribuía ingreso sino que al final redistribuía stock de capital.

Cambiemos no apunta a terminar con la redistribución y el asistencialismo. Continúa con la cultura de la dádiva al punto que la ministro Carolina Stanley acaba de afirmar que los que reciben subsidios no tienen que agradecerle a nadie porque ese subsidio es un derecho que tienen, sin explicar quién y por qué tiene la obligación de pagar ese subsidio. Pero Cambiemos luce más racional en lo económico, aunque en el fondo no lo es tanto ya que lo que dice Cambiemos es quiere que la economía crezca para que el estado pueda cobrar impuestos para luego redistribuirlos.

Es algo así como decir, inviertan y trabajen para que yo pueda ganar votos repartiendo el trabajo de Uds. Ellos creen que son racionales porque primero proponen producir y luego redistribuir, pero la propuesta es muy irracional porque nadie va a invertir para que luego venga el Estado a confiscar impositivamente parte de ese ingreso para financiar la redistribución de Cambiemos.

En definitiva, acá tenemos un serio problema de cara al futuro.

Los dos principales partidos políticos con mayores chances de llegar al poder solo piensan en continuar con la cultura de la dádiva, financiándola de manera diferente, pero ninguno de los dos está pensando en la cultura del trabajo. Si la idea es seguir expropiando con impuestos a los que producen, imaginar inversiones y crecimientos es una utopía.

Por eso, para terminar, insisto una vez más, el problema económico argentino es el emergente de un problema de los valores que imperan en la sociedad, en que hay oferta y demanda de populismo y ninguna fuerza política ofrece una propuesta no populista posible para salir de nuestra larga decadencia.

Roberto Cachanosky es Licenciado en Economía, (UCA) y ha sido director del Departamento de Política Económica de ESEADE y profesor de Economía Aplicada en el máster de Economía y Administración de ESEADE 

¿Quiénes fueron los Chicago Boys?

Por Iván Carrino. Publicado el 10/1/18 en: https://www.ivancarrino.com/quienes-fueron-los-chicago-boys/

 

El grupo que sacó a Chile de la decadencia económica y busca reproducir la experiencia en Brasil.

Brasil está cambiando.

Tras escándalos de corrupción, dos años de recesión económica y un descreimiento generalizado sobre la clase política, Jair Bolsonaro fue elegido presidente.

Uno podría criticar y diferenciarse en muchas cuestiones con las expresiones de este particular personaje de la política brasileña. Sin embargo, en lo que tiene que ver con la política económica, parecería que Bolsonaro está corriéndose del medio y dejando actuar a “los que saben”.

¿Y quiénes son los que saben? Para empezar, su Ministro de Economía, Paulo Guedes.

Hace pocos días, la agencia Reuters sostenía:

“El nuevo ministro de Economía de Brasil, Paulo Guedes, trabajó en Chile hace 40 años tras obtener su doctorado en la Universidad de Chicago, lo que le procuró un asiento en primera fila en el tratamiento de choque económico que aplicó el dictador Augusto Pinochet.”

El economista Roberto Cachanosky también se refirió recientemente a los cambios en Brasil:

“La reducción del gasto público, la simplificación tributaria, la reforma previsional, la reforma laboral, un amplio plan de privatizaciones, etc. van a ser claves para darle competitividad a la economía brasileña. Pero una de las claves del plan económico que intenta implementar Bolsonaro es mucho más desafiante que los anteriores ya que busca imitar el modelo chileno y abrir la economía para incorporarse al mundo.”

¿De dónde vienen estas ideas? ¿Qué efectos podrían tener?

La revolución capitalista chilena

Por su pasado en la Universidad de Chicago, al nuevo mandamás de la política económica brasileña se lo asocia con el grupo de académicos chilenos que, en tiempos de Pinochet, asesoraron al gobierno sobre cómo conducir la política económica.

Pero la historia de los “Chicago Boys”, como se conoció a este nutrido grupo de economistas, se remonta, en realidad, a mucho antes del Golpe de Estado de Pinochet en 1973.

Es que durante el año 1956 se labró un acuerdo de cooperación entre la Universidad de Chicago, uno de los más prestigiosos centros de estudios de economía del mundo, y la Universidad Católica de Chile.

Dicho acuerdo implicaba que los egresados de “La Católica” podían ir becados a Chicago a obtener sus doctorados en economía.

El convenio fue aprovechado por una veintena de profesionales, entre quienes estaban Sergio de Castro, Rolf Lüders (ambos Ministros de Economía durante el gobierno de facto de Pinochet) o Ernesto Fontaine, todos los cuales volvieron a la Universidad Católica a dictar clases tras obtener sus PhD.

El golpe de estado de 1973 se dio en medio de una verdadera debacle económica,  con la economía en recesión y una inflación que promedió el 600%. En dicho contexto, y con elevada escasez producto de los controles de precios, el salario real descendió un 38%.

Cuadro 1. Principales variables económicas de Chile (1970-73)

1970 1971 1972 1973
Crecimiento del PBI 3,6% 8,0% -0,1% -4,3%
Inflación Anual 36,1% 22,1% 260,5% 605,1%
Tasa de Desempleo 5,7% 3,8% 3,1% 4,8%
Crecimiento anual del salario real 8,5% 22,8% -11,3% -38,6%

Fuente: Soto, Ángel – The Founding Fathers of Chile’s Capitalist Revolution.

Cuando los militares llegaron al poder se preguntaron qué iban a hacer con la economía.

De acuerdo con Ángel Soto, historiador chileno, “Pinochet optó por un modelo de desarrollo liberal defendido por un grupo de jóvenes economistas graduados de prominentes universidades de los Estados Unidos”.

Para Soto, no solo los graduados de Chicago, sino también José Piñera (Ministro de Trabajo) y Hernán Büchi (Ministro de Economía 1985-1989), egresados de Harvard y la Universidad de Columbia, fueron los “padres fundadores de la Revolución Capitalista” de Chile.

Reformas

Ahora bien, ¿en qué consistió dicha revolución?

Principalmente, en un conjunto de reformas económicas que podrían agruparse en cinco grandes áreas.

—> Para generar crecimiento económico: se redujo drásticamente el rol del estado en la economía, se eliminaron controles de precios, se redujeron el gasto fiscal y los impuestos, se liberaron mercados y se privatizaron muchas empresas estatales.

—> Para incrementar el comercio internacional: se eliminaron las barreras no arancelarias para las importaciones y los aranceles fueron reduciéndose unilateral y gradualmente desde 1975 en adelante.

—> Los mercados de capitales se liberaron y se dotó de independencia al Banco Central para reducir la inflación. La reducción de la inflación no fue inmediata. Solo después de 1990 se consiguió una inflación baja y estable.

—> Los mercados laborales también se liberaron, eliminando barreras a la entrada en la mayoría de los empleos, restricciones al despido y restringiendo la intervención del gobierno en las negociaciones entre patrones y empleados.

—> El sistema jubilatorio, previamente de reparto, se privatizó por completo en 1981, migrando hacia un esquema de capitalización individual que incrementó significativamente el ahorro del país.

Los resultados de estas reformas económicas, que se mantuvieron casi sin modificaciones durante el período democrático que inició en el año 1990, fueron impresionantes.

A partir del año 1984, Chile comenzó un período  de crecimiento casi ininterrumpido. De los últimos 34 años, solo en dos el PBI tuvo variaciones negativas (-0,4% en 1999 y -1,6% en 2009).

El desempleo ha ido bajando sistemáticamente. En 1983 alcanzó el 21%, pero fue reduciéndose hasta el 7,7% en 1990. Hoy está en 6,9%, una tasa envidiable para muchos países, incluidos Argentina y Brasil.

La inflación, como decíamos, tardó en bajar, pero a partir de la Ley 18.840 de 1989, que consagró la independencia del Banco Central y la prohibición de emitir para financiar déficits fiscales, la tasa de inflación se redujo de manera sostenida y permanente.

¿Puede replicarse el modelo?

Chile es hoy en día un modelo de reformas económicas pro-crecimiento con inclusión social. Al mismo tiempo que su PBI per cápita pasó de USD 7.000 a USD 23.000 (en paridad de poder de compra, entre 1984 y 2018), la pobreza cayó desde el 50% hasta los alrededores del 10%.

Gran parte de este éxito se lo debe Chile a las enseñanzas y propuestas de esos intelectuales, los “Chicos de Chicago”, quienes a pesar de haber formado parte de un gobierno militar, liberaron la economía chilena y su potencial de crecimiento.

Es una incógnita si dicho modelo podrá ser exactamente replicado en otras latitudes. También si los períodos presidenciales y las sanas restricciones de la democracia no son un obstáculo para avanzar en estos cambios.

Sin embargo, lo cierto por ahora es que un presidente democráticamente elegido parece querer tomar este camino.

Será interesante explorar qué pueda pasar. Pero en la medida que las reformas puedan abrirse paso, los resultados serán positivos.

 

Iván Carrino es Licenciado en Administración por la Universidad de Buenos Aires y Máster en Economía de la Escuela Austriaca por la Universidad Rey Juan Carlos de Madrid. Es editor de El Diario del Lunes, el informe económico de Inversor Global. Además, es profesor asistente de Comercio Internacional en el Instituto Universitario ESEADE y de Economía en la Universidad de Belgrano. Es Sub Director de la Maestría en Economía y Ciencias Políticas de ESEADE.

Cuidado, no es la “guerra comercial” el problema

Por Alejandro Tagliavini. Publicado en: https://alejandrotagliavini.com/2019/01/09/cuidado-no-es-la-guerra-comercial-el-problema/

 

No es el enfrentamiento entre EE.UU. y China la base de los problemas en la economía global, de modo que no es de esperar una mejoría aún si se llegara a un acuerdo en las conversaciones en Pekín -este 7 y 8 de enero- para evitar el fin de la tregua, el 1 de marzo. El problema es otro, básicamente el aumento del peso de los Estados sobre el sector privado.

El déficit fiscal de EE.UU. ascendió a US$ 970.000 M en 2018 -4,6% del PBI- y rondaría US$ 1 B en julio de 2019, cuando termine el año fiscal. Nivel récord que lo cubren con deuda estatal que sube sideralmente quitando recursos al mercado. Aunque así, de momento, la economía “crece” -inflada- al 3,5% anual en 2018

La segunda locomotora mundial, China va por el mismo camino. Según datos oficiales, en el primer trimestre de 2018 el país creció 6,8%, en el segundo 6,7% y en el tercero 6,5% y el cuarto pintaba peor. En septiembre, los ingresos del impuesto al consumo subieron 16,3%, pero cayeron en octubre y diciembre, 62 y 71%.

El gobierno chino está pensando en medidas que profundizarán la crisis: créditos e inversión en infraestructuras, financiadas por bancos y compañías estatales. Es decir, mayor peso del Estado abultando la ya estratosférica deuda del país, que ronda el 300% del PBI. Zhang Weiying, de la Universidad de Pekín ya había advertido que los problemas comenzaron antes de Trump. “Avanzar hacia un sector estatal más grande… llevará la economía al estancamiento”, escribió.

Por las mismas razones -sector privado cada vez más estrangulado- y con estas locomotoras en frenado, los emergentes vivieron un complicado 2018. Cayeron los precios de la mayor parte de los commodities, subieron las tasas en EE.UU. aumentando la rentabilidad de la deuda pública estadounidense absorbiendo flujos de capital y apreciando al dólar.

Muchos expertos -optimistas en mi opinión- creen que lo peor quedó atrás. “En las Bolsas emergentes los niveles de valoración son atractivos tras las fuertes ventas de 2018”, dicen en Bankinter, pero “la recomendación es selectiva, Brasil e India y condicionada… (en tanto que) los países frágiles… Turquía y Argentina, están en riesgo de ahondar sus crisis”. Y parece que tienen razón.

Durante noviembre, la construcción (el ISAC) cayó 15,9% interanual en tanto que el EMI bajó 13,3%, y parece que va para peor. Los Credit Default Swap (CDS) para los bonos argentinos exhiben una pendiente marcada, mostrando una prima de riesgo de 352 puntos para los contratos a 6 meses, 646 para el 2020, y se estabiliza en los 740 puntos para los contratos de 2 años en adelante.

Y esto no se debe solo al riesgo político, más bien al aumento descontrolado de la deuda a la vez que caen los recursos. “Ambiente” que afecta al país en general: la cuota de los créditos indexados, desde la devaluación de agosto, creció 27,8%, más que los sueldos y promete empeorar mientras siguen los “tarifazos”, digitados por el gobierno desconociendo al mercado y sin que se devuelvan los impuestos con los que se solventaban los subsidios.

Así va el mundo y los analistas aconsejan ser selectivos y cautos a la hora de invertir. En 2018 los beneficios empresariales crecieron y las Bolsas cayeron. Así el PER se abarató y, aunque los márgenes empresariales quizás estén cerca de sus máximos, podrían ir por más. Solo en el tercer trimestre de 2018 se repartieron en el mundo US$ 354.2000 M y la previsión para 2019 es que la retribución al accionista alcance un récord de US$ 1,35 B, según Janus Henderson.

En particular, todos esperan que Amazon en 2019 supere US$ 1 B de capitalización, y un incremento de 40% en sus beneficios, crecimiento superior incluso al de sus títulos. Fedex, KLA-Tencor, UPS, Walgreens Boots Alliance, IBM, Essex Property, AmerisourceBergen, Tyson foods, CH Robinson y Altria están entre los diez valores seleccionados por Goldman Sachs para inversores conservadores en 2019 y -muy optimista, en mi opinión- prevé que el S&P 500 acabará el año en 3.000 puntos -2.980 es la media estimada por los analistas, según Bloomberg- 20% arriba desde los niveles actuales.

En cuanto a los fondos, según una encuesta de Expansión y Allfunds Bank, los expertos apuestan por los de retorno absoluto y productos flexibles de renta fija a corto plazo para sus cestas conservadoras, mientras que prefieren los productos de Bolsa, sobre todo internacional, para sus carteras arriesgadas. Los conservadores: Merian Global Equity Absolute Return, Pimco Income, Carmignac Sécurité, Capital Group New Perspective,  Gesconsult Corto Plazo, BlackRock Strategic Funds – Fixed Income Strategies Fund y BMO Real Estate Equity Market Neutral, un fondo de retorno absoluto neutral al mercado, que destina 55% a la renta variable, con preferencia por el sector inmobiliario.

En cuanto a los fondos arriesgados, prima la Bolsa y es el activo más recomendado para el largo plazo, así los fondos recomendados son el Groupama Avenir Euro, el First Eagle Amundi International, el DPAM Invest Equities New Gems Sustainable, el Invesco Pan European Structured Equity Fund y el Bl-Equities Japan.

 

Alejandro A. Tagliavini es ingeniero graduado de la Universidad de Buenos Aires. Ex Miembro del Consejo Asesor del Center on Global Prosperity, de Oakland, California y fue miembro del Departamento de Política Económica de ESEADE.

El día que Sandleris conoció a Mises

Por Iván Carrino. Publicado el 20/12/18 en: http://www.ivancarrino.com/el-dia-que-sandleris-conocio-a-mises/

 

Una conversación entre el presidente del Banco Central y uno de los más notables economistas del Siglo XX.

Hace unos días, en una dimensión desconocida, el actual presidente del Banco Central, Guido Sandleris, se encontraba caminando por los pasillos de una enorme biblioteca. Tras andar unos minutos mirando libros y libros, se detuvo un segundo a mirar a lo lejos.

Allí estaba parado un señor muy elegante, de avanzada edad, que pensaba en voz alta y repetía lo siguiente:

Es necesario comprender que la política económica de los que se llaman progresistas no puede prescindir de la inflación. Nunca aceptarán una política de moneda sana, porque no pueden hacerla. Les es imposible abandonar su política de gasto público deficitario.

Como el tema de la inflación preocupa especialmente a nuestro funcionario, se acercó rápidamente al hombre, y cuando lo tuvo cerca, le dijo:

– ¿Ludwig? ¿Ludwig von Mises, es usted?

– Hola… Sí, él mismo, ¿quién es usted?

– ¡Pero, qué sorpresa! ¿cómo le va? Soy Guido Sandleris, economista de Argentina y actual presidente del Banco Central. Justo en este momento estamos en medio de un lío infernal. Tuvimos por 12 años un gobierno totalmente inflacionista… Después ganó Macri, un presidente que parecía más razonable, pero con la inflación nos fue pésimo… recibimos el país con 25% y este año apuntamos a cerrar con 47%… Es por eso que me designaron a mí.

– No me diga que usted es presidente del Banco Central de Argentina. Conozco ese maravilloso país. De hecho, lo visité en junio del año 1959. Ustedes hacía 4 años que habían salido del gobierno de Perón, que, por lo que me comenta, era bastante similar a lo que pasó en los últimos años. ¡Qué decepción, no cambian más!

– Sí, verdaderamente increíble Dr. Mises. Ahora la verdad que estamos preocupados con el tema de la inflación. Además, el dólar subió más de 100% este año, fue un momento de verdadera desesperación. Pero yo, junto con el Fondo Monetario Internacional, ideamos un plan para terminar con ella. Desde octubre que no emito un solo peso más. Nada, cero, ni una moneda.

– Ah pero mire usted, qué interesante. Escribí sobre ese tema en 1953, cuando en Estados Unidos publicaron mi trabajo “La teoría del Dinero y el Crédito”. Ahí agregué un epílogo, llamado “Reconstrucción Monetaria” donde prescribo qué deben hacer los países para retornar a una moneda sana.

– ¡No me diga! ¿Y qué decía ahí?

– Bueno, me enfoqué especialmente en países “pobres”, lo que quiere decir que sus ingresos medios son inferiores al promedio del ingreso de un norteamericano o un suizo, así que creo que aplica bastante al caso de Argentina.

– Sí, claro, a veces nos creemos suizos, pero la verdad es que no tenemos ni la mitad de su ingreso per cápita. Pero continúe por favor, ¿qué tengo que hacer para calmar al dólar?

– Bueno, allí lo que sostenía era que desde el punto de vista de la técnica monetaria, la estabilización del tipo de cambio de una moneda nacional, por monedas extranjeras menos infladas o por oro, es asunto sencillo. El paso preliminar consiste en abstenerse de cualquier incremento ulterior en el volumen del circulante doméstico. Este acto detendrá desde luego el alza en los tipos de cambio. Después de algunas oscilaciones aparecerá un tipo de cambio más bien estable…

– ¡No me diga! ¡Eso es fantástico! De hecho, nosotros establecimos una regla, que implica que, a partir de octubre de este año, mantenemos la base monetaria congelada al mismo nivel que tenía, en promedio, en septiembre. Y, por ahora, venimos cumpliéndola.

– Ah pero muy bien, ahora cuidado. Porque esta estabilidad no puede durar indefinidamente. En tanto que en el exterior continúa aumentando la producción de oro o la emisión de dólares, Argentina ahora poseerá una moneda cuya cantidad se encuentra rígidamente limitada. En estas condiciones, ya no puede prevalecer una plena correspondencia entre los movimientos de los precios de las mercancías en los mercados argentinos y los que ocurren en los mercados extranjeros. Si los precios en oro o en dólares van en ascenso, los precios expresados en pesos se quedarán atrás o inclusive bajarán. Esto significa que la paridad del poder adquisitivo está cambiando. Surgirá una tendencia al fortalecimiento del peso expresado en oro o en dólares.

– Si no lo interpreto mal, usted me está diciendo que tenga cuidado con el famoso “atraso cambiario”, ¿verdad?

– Bueno, esa fraseología moderna no la domino bien, pero creo que sí. Usted no puede castigar a los exportadores apreciando artificialmente la moneda.

– Ningún problema. Porque para eso tenemos las bandas cambiarias.

– ¿Y de qué se trata eso?

– Le explico: si el dólar llega al piso de la banda, que a partir de enero será de $ 37,12, nosotros vamos a comprar dólares hasta USD 50 millones  por día, para evitar que éste caiga demasiado. Eso cuidando siempre de no excedernos en la compra, porque tampoco queremos inundar de pesos la calle, usted entiende.

– Interesante, aunque no estoy tan seguro del esquema. Para mí, lo que hay que hacer una vez que el dólar se estabilice es tomar el tipo de cambio que hay en el mercado y fijar ahí una nueva paridad legal entre el peso y el dólar. La convertibilidad incondicional en dólares, a este tipo legal, de todo peso de papel y viceversa, ha de ser en lo sucesivo el principio fundamental.

– Pero Dr. Mises, eso ya lo probamos en los ’90 y no funcionó.

– Cuidado querido Guido, el problema nunca fue la convertibilidad, sino las políticas fiscales insostenibles de los gobiernos de Menem y De La Rúa.

– Profesor, no sabía que estaba tan empapado de la realidad local…

– El gobierno argentino sabe muy bien que todo lo que necesita hacer a fin de impedir que el peso se deprecie más es reducir los gastos en exceso de sus ingresos que financia mediante la inflación.

– Y claro, pero eso nunca ocurre. Aunque ahora estamos en camino, al menos acordamos eso con el FMI.

– Es muy importante conseguirel equilibrio, porque si no, las reformas monetarias se quedan en la nada. Verá: el actual estado poco satisfactorio de los asuntos monetarios constituye un resultado de la ideología social que han abrazado nuestros contemporáneos y de las políticas económicas que engendra esta ideología. La gente se queja de las consecuencias inevitables de la inflación, pero se oponen obstinadamente a cualquier intento para poner fin o para restringir los gastos deficitarios. La reforma que se propone en el sistema monetario y el retorno a condiciones monetarias sanas, presuponen un cambio radical en la filosofía económica. No puede ser cuestión del Banco Central solamente mientras que el despilfarro, la desacumulación del capital y la corrupción constituyan características sobresalientes de la forma como se manejan los asuntos públicos.

– No puedo hacer otra cosa que coincidir. Muchas gracias Luwdig von Mises por esta interesante charla. Me voy al Banco Central.

– De nada, ¡y mucho éxito!*

*La mayoría de los párrafos en donde “habla” Ludwig von Mises son transcripciones mínimamente adaptadas de su “Reconstrucción Monetaria”, publicado originalmente en 1953 en inglés, y publicado en español por la Revista Libertas N°39 de ESEADE. Puede leerse completo haciendo clic aquí. Las intervenciones de Sandleris son, claro, producto de mi imaginación, pero basada en hechos reales.

 

Iván Carrino es Licenciado en Administración por la Universidad de Buenos Aires y Máster en Economía de la Escuela Austriaca por la Universidad Rey Juan Carlos de Madrid. Es editor de El Diario del Lunes, el informe económico de Inversor Global. Además, es profesor asistente de Comercio Internacional en el Instituto Universitario ESEADE y de Economía en la Universidad de Belgrano. Es Sub Director de la Maestría en Economía y Ciencias Políticas de ESEADE.

3 años de Macri: mala praxis y mala suerte

Por Iván Carrino. Publicado el 19/12/18 en: http://www.ivancarrino.com/3-anos-de-macri-mala-praxis-y-mala-suerte/

 

El pasado 10 de diciembre se cumplieron tres años desde que la coalición Cambiemos gobierna democráticamente el país.

Tras ganarle a Daniel Scioli en el ballotage y luego de varias idas y venidas por la ceremonia oficial de traspaso, el mandato de Mauricio  Macri comenzó  oficialmente en dicho mes de 2015.

Una enorme expectativa asomaba en Argentina.

Recuerdo que un año después redacté un informe para mis clientes en donde me animé a ponerle una nota a la “Gestión M”. En su momento se había puesto de moda el tema,  porque el propio Macri se había calificado con un “8”.

La nota que yo le puse fue un 6, y el fundamento de la misma estuvo en tres aspectos positivos y algunos negativos

Por el lado de lo positivo había tres medidas concretas para destacar. La primera, la salida del cepo, que aún considero la mejor decisión de política económica de los últimos 10 años. La segunda, la eliminación de casi todas las retenciones a la exportación. La tercera, la designación, frente al Banco Central, de un economista comprometido con la baja de la inflación.

Ahora bien, si se habían tomado todas estas buenas medidas… ¿por qué un 6 solamente?

La respuesta es que muchos de los problemas heredados estaban muy lejos de resolverse, siendo el más fundamental el del agujero fiscal.

En su momento, escribíamos:

“El punto más flojo ha sido el poco compromiso con “la cuestión fiscal”. ¿A qué nos referimos con esto? A que el país atraviesa una crisis de gasto público infinanciable que implica el déficit fiscal más alto desde la época de la hiperinflación. El gobierno, para atender este problema, dijo que iría por el camino del gradualismo, pero en realidad ese gradualismo se transformó en un mayor déficit que el que ya teníamos.”

Paradójicamente, este punto flojo es el principal responsable de la crisis atravesamos en 2018. Es que producto de este agujero fiscal el gobierno tomó ingentes cantidades de deuda, lo que hizo a la economía mucho más vulnerable.

Finalmente, cuando se acabó la confianza, los capitales que llegaban para comprar bonos argentinos dejaron de hacerlo y se precipitó la crisis de balanza de pagos que llevó al peso a caer un 50% contra el dólar.

Hasta aquí la torpeza, inutilidad o incapacidad de la gestión Cambiemos.

ero eso no explica todo.

Mala suerte

Si se tratara solo de torpeza, el kirchnerismo (especialmente el de CFK y Kicillof) debería haber mostrado un desempeño largamente peor.

El gobierno de Cristina deterioró fabulosamente las cuentas públicas, empapeló el país con dinero del Banco Central, incumplió fallos internacionales, controló los precios de las empresas, restringió el comercio…

Obviamente, las consecuencias se notaron. La economía, durante los últimos 4 años de gestión K tuvo una performance paupérrima, con dos años recesivos y una inflación que –también- llegó al 40% anual.

Sin embargo, hubo algo que a CFK la ayudó para que las cosas no fueran incluso peores: el contexto internacional más favorable de las últimas décadas.

Y eso es algo que al gobierno actual le juega claramente en contra.

Veamos.

Durante casi la totalidad del mandato de CFK, la tasa de interés de la FED se mantuvo prácticamente en 0% (siendo negativa en términos reales). Además, en ese período la Reserva Federal norteamericana inyectó en el sistema nada menos que USD 4 billones (equivalentes a 8 PBI argentinos).

Hoy en día, la tasa de la Fed es de 2,2% y la autoridad monetaria yanqui ya lleva aspirados más de USD 500.000 millones desde noviembre de 2015. Todo al revés de cuando gobernaba CFK.

Por su parte, la tonelada de soja, que superó los USD 600 y promedió los USD 462 durante la segunda presidencia de CFK, tiene un precio promedio 23% más bajo en los años que lleva Macri en el poder.

Por si esto fuera poco, el Deutsche Bank comunicó recientemente que en 2018 el 89% de los activos en el mundo se encuentra en terreno negativo. Si tomamos el Índice de MSCI para las bolsas globales, encontramos que acumula una baja de 7,6% en dólares. Por su parte, el ETF de países emergentes cae 15%. En dólares, la bolsa argentina cae mucho más, pero no deja de ser parte de una tendencia generalizada.

Lo mismo pasa con el Riesgo País. Hasta el 12 de diciembre, el de Argentina fue el que más creció de la región. Pero no hay un solo país Latinoamericano en donde hayan mejorado las condiciones de crédito este año.

2018 va a mostrar la inflación más alta de los últimos 27 años y la caída del PBI más grande de los últimos 9.

Las responsabilidades recaen mayormente en la mala praxis del gobierno. Pero tampoco es para ignorar el cambio drástico de las condiciones financieras globales.

 

Iván Carrino es Licenciado en Administración por la Universidad de Buenos Aires y Máster en Economía de la Escuela Austriaca por la Universidad Rey Juan Carlos de Madrid. Es editor de El Diario del Lunes, el informe económico de Inversor Global. Además, es profesor asistente de Comercio Internacional en el Instituto Universitario ESEADE y de Economía en la Universidad de Belgrano. Es Sub Director de la Maestría en Economía y Ciencias Políticas de ESEADE.

El BCRA debería desarmar ya la bicicleta entre las Leliq y el dólar

Por Roberto Cachanosky. Publicado el 18/12/18 en: https://www.infobae.com/opinion/2018/12/18/el-bcra-deberia-desarmar-ya-la-bicicleta-entre-las-leliq-y-el-dolar/?fbclid=IwAR21vDY6ujy4DzFmfYKEyYlBnJQNRGfZZPuHfp6JWfJZValgdZL0JbD2r_o

 

La preocupación es que se repita un escenario similar al arbitraje que se hacía con las Lebac

Si bien el Gobierno parece estar esperando que la economía comience a reactivarse a principios de 2019 para llegar a las elecciones sin recesión o saliendo de la recesión, mi mayor preocupación tiene que ver con el arbitraje tasa versus dólar que se armó con las Leliq y que vino a sustituir al arbitraje de las Lebac.

En general se dice que ahora la situación es menos delicada porque antes el principal instrumento de regulación monetaria estaban en parte en manos de particulares que en cualquier momento podían salir e ir al dólar, en cambio, ahora, con las Leliq en mano de los bancos, la situación es más estable.

Pero ese argumento me parece totalmente falso porque los bancos compran las Leliq con los depósitos de sus clientes, fundamentalmente con los que hacen depósitos a plazo fijo. De manera, las entidades pueden retener esos bonos en la medida en que sus clientes no vayan a la ventanilla a buscar sus pesos para comprar dólares.

¿Cuál es el mayor riesgo que corre el Gobierno de aquí hasta las elecciones? Tener una nueva corrida cambiaria que se transforme en corrida financiera. Basta con ver cómo vienen aumentando los depósitos a plazo fijo en pesos del sector privado para advertir la bicicleta que se ha generado.

Como vengo insistiendo desde hace rato, quienes hoy hacen un depósito a plazo fijo, no lo hacen porque esperan que la tasa de interés le gane a la tasa de inflación, esperan que la tasa de interés le gane al tipo de cambio. La apuesta es tasa versus dólar, no tasa versus IPC.

Como no existe el inversor que devengue indefinidamente una utilidad, sino que en algún momento quiere realizarla, sabemos que en algún momento, quienes hoy apuestan a la tasa van a dar vuelta esa posición comprando dólares. Cuándo va a ocurrir esa situación lo desconocemos, pero sabemos que va a ocurrir, y que puede ocurrir en el medio de la campaña electoral.

Puede ocurrir porque el inversor simplemente decidió realizar sus ganancias o bien porque las encuestas muestran tal grado de incertidumbre política que nadie esté dispuesto a quedarse en tasa.

Es más, me animaría a pronosticar que es altamente probable que llegue un punto en que el BCRA ya no pueda bajar la tasa de las Leliq y tenga que volver a subirla porque al bajar la tasa de estos bonos, bajará la tasa de interés de los plazo fijos y no habrá tasa de interés que compense el riesgo de aumento del tipo de cambio.

En otras palabras, este modelo de endeudamiento en Leliq no converge al equilibrio, sino que cada vez va desequilibrándose más al renovar semanalmente stock de capital más intereses devengados.

El otro punto sobre el que quiero insistir, es que los bancos centrales regulan la liquidez del mercado con bonos del Tesoro, no con bonos propios emitidos por el Banco Central. La razón es muy sencilla, la autoridad monetaria no genera ingresos como un banco comercial(no vende tarjetas de créditos, ni paquetes de cajas de ahora, tarjetas con puntos para tentar a los clientes, etc.) y, por lo tanto, no está en condiciones de poder pagar ni la deuda que emite ni los intereses que devenga esa deuda.

Cómo enfrentar un posible punto de giro de los depósitos a plazo

De manera que el mayor riesgo que veo de aquí a las elecciones es que, ante la incertidumbre política o cualquier otro motivo, quienes hoy tienen plazos fijos apostando a la tasa, se presenten en la ventanilla del banco y digan que no renuevan el depósito.

Si eso ocurre, el banco tendrá que darse vuelta y decirle al BCRA: tomá las Leliq, dame los pesos que tengo en la ventanilla al cliente esperando para rescatar su plazo fijo. ¿De dónde saldría el dinero para pagar esas Leliq? Simplemente de la emisión monetaria. El BCRA emitiría los pesos que le entregaría a los bancos a cambio de las Leliq que le devolverán, y los bancos le pagarán a su cliente que saldrá a comprar dólares, con lo cual estaremos en el medio de un estallido inflacionario y cambiario.

Obviamente la otra opción es entregarle un bono al inversor y cancelar la deuda del BCRA con el banco. En cualquiera de los dos casos el Gobierno tendría una crisis económica y de confianza descomunal en el medio de un año electoral. ¿Qué hacer entonces? ¿Apostar a la suerte y creer que van a poder pasar sin problemas el 2019 o comprar un seguro ante el riesgo de incendio cambiario y financiero?

Si yo estuviese en el Gobierno me cubriría con un seguro porque el riesgo de corrida es alto, y mientras tanto me golpearía la cabeza contra la pared por no haber hecho las reformas estructurales y haber estado vendiendo humo con el gradualismo durante 3 años.

¿Cuál sería ese seguro contra incendio cambiario e inflacionario? El BCRA tiene en su activo $1,3 billones en letras intransferibles del Tesoro que vienen de la época K. Esas letras pagan una mínima tasa de interés y no son transferibles, es decir no pueden usarse. La idea es que el Tesoro le entregue un bono en pesos al BCRA por $1,3 billones a cambio de esas letras intransferibles. El bono en pesos podría ser a 10 años ajustables por IPC, por tipo de cambio o por la tasa de política monetaria del BCRA más 2 puntos.

El BCRA podría ofrecer a los bancos esos bonos a cambio de las Leliq. Si los bancos no los quieren, el BCRA puede vender esos bonos en el mercado y absorber base monetaria a medida que va rescatando las Leliq o, en caso que la gente no renueve los plazos fijos, los bancos, si aceptan esos bonos, los venden en el mercado y se hacen de los pesos para pagar en ventanilla al inversor.

De esta forma se evita que el BCRA tenga que emitir pesos para financiar el pago de las Leliq que no se renuevan y, por lo tanto, una llamarada cambiaria e inflacionaria.

La deuda del Tesoro no crece porque cambia la deuda que hoy tienen con el BCRA en letras intransferibles por otra deuda que es transferible. Con ese cambio de bonos se pasa a utilizar un instrumento que utilizan los bancos centrales del mundo. La Reserva Federal o el BCE usan bonos del tesoro para regular la liquidez del mercado, no emiten Lebac o Leliq.

Por supuesto que el Tesoro va a tener que pagar más intereses, pero igual hoy los paga el BCRA vía el gasto cuasifiscal. Lo que haría la autoridad monetaria es sanear su balance.

También es cierto que en caso de corrida el BCRA podría utilizar parte de las reservas, si el FMI lo autoriza, para restar liquidez en el mercado si tiene que emitir para cancelar las Leliq, pero queda en una situación más endeble ya que se le van las reservas y se queda con la deuda en dólares con el FMI.

En definitiva, cualquier persona medianamente informada en temas económicos sabe que esto de las Leliq es tan peligroso como fumar  en la destilería. Lo mejor es desarmar ese lío antes de entrar de lleno en la campaña electoral para que no lo agarre al gobierno en el medio de la campaña con un cambio de cartera que le causaría un fenomenal estrago económico.

Por último, quiero aclarar que no estoy diciendo que vamos derecho a una estampida cambiaria e inflacionario o un plan Bonex, el espíritu de la nota es sugerir una estrategia para evitar esos problemas cuando quienes hoy devengan utilidades decidan realizarlas. Porque cuando llegue ese momento, ya va a ser tarde.

Mi sugerencia es actuar ya para evitar un mal peor por no hacer nada.

 

Roberto Cachanosky es Licenciado en Economía, (UCA) y ha sido director del Departamento de Política Económica de ESEADE y profesor de Economía Aplicada en el máster de Economía y Administración de ESEADE