Coronavirus y política monetaria

Por Nicolás Cachanosky. Publicado el 13/3/20 en: https://puntodevistaeconomico.com/2020/03/13/coronavirus-y-politica-monetaria/?fbclid=IwAR1d_gymxxrb4xioEd1JuXe2x3eIMoW9t9ivHartIodIuFqohhQ0lt3UUbg

 

 

El BCRA (así como la Fed y otros bancos centrales) ha anunciado políticas expansivas para paliar el efecto económico de la pandemia del coronavirus. ¿Es esta la respuesta adecuada? ¿Puede el BCRA, o cualquier banco central, hacer algo frente al “shock” del coronavirus? La respuesta depende del tipo de shock represente el coronavirus. Imagino que mucho se va a decir sobre este tema en los próximos meses. Aquí unas tempranas reflexiones.

El modelo AD-AS (demanda agregada y oferta agregada) ofrece un sencillo pero útil marco de referencia. En este modelo tenemos AD (demanda agregada), $lates SRAS$ (oferta agregada de corto plado), y LRAS (oferta agregada de largo plazo). En particular, sabemos lo siguiente respecto a AD y LRAS:

  • AD = MV = C + I + G + (X - Z)
  • SRAS = A \cdot F(K, N)

Mientras los shocks nominales afectan AD, los shocks reales afectan LRAS. La política monetaria puede lidiar con shocks nominales. Por ejemplo, ante una caída en V (aumento de la demanda de dinero), el banco central puede expandir M de modo tal de mantener MV constante (el principio detrás del NGDP -nominal income- targeting).

Sin embargo, la política monetaria no puede hacer desaparecer un shock real (por ejemplo, un desastre natural). Lo que sí puede hacer la política monetaria es, si el shock es tanto real como nominal, limitar el efecto del componente nominal. En otras palabras, la política monetaria no puede eliminar un shock real, pero sí puede morigerar su impacto si también tiene un componente nominal.

¿Qué tipo de shock representa el coronavirus? En la medida que haya una reducción en N (empleo), el shock es real (también por interrupción de vuelos, etc.) Pero en la medida que por miedo e incertidumbre haya caída de consumo (e inversión), entonces tenemos un shock nominal (caída de V).

En el “ideal”, el banco central debe aumentar M sólo para compensar la caída de V. El siguiente gráfico muestra ambos efectos.


Unos breves comentarios finales.

En primer lugar, el gobierno actual sostiene que la inflación no es un problema monetaria. Es difícil, entonces, estimar cuál es la motivación del BCRA detrás de su política expansiva.

En segundo lugar, el shock puede impactar al nivel de precios en dos direcciones. Al alza por el efecto real y a la baja por el efecto nominal (el gráfico muestra que ambos efectos se cancelan). En la medida que el efecto nominal sea mayor (sobre P) que el efecto real, entonces el gobierno corre el riesgo de creer que esta dominando la inflación cuando el efecto es meramente transitorio.

Sin embargo, y en tercer lugar, compensar la caída de V con el correspondiente aumento de M lleva a un aumento a la ya alta tasa de inflación.

 

Nicolás Cachanosky es Doctor en Economía, (Suffolk University), Lic. en Economía, (UCA), Master en Economía y Ciencias Políticas, (ESEADE). Fué profesor de Finanzas Públicas en UCA y es Assistant Professor of Economics en Metropolitan State University of Denver. Opina como @n_cachanosky

Lord Keynes y el pleno empleo (II)

Por Gabriel Boragina: Publicado el 25/9/16 en: http://www.accionhumana.com/2016/09/lord-keynes-y-el-pleno-empleo-ii.html

 

“En la concepción del mundo de Keynes, los gobiernos guiados por sus ideas serían sabios y largoplacistas, asegurando que el desempleo masivo de los años 30 nunca sucediera de nuevo. El gobierno manipularía los tipos de interés, el nivel de precios, y la cantidad y dirección de la inversión para asegurar que la sociedad tuviera elevado empleo, inversiones socialmente beneficiosas, y estabilidad económica general.”[1]

En realidad, esta observación no es del todo exacta. Keynes era un declarado cortoplacista. Precisamente su teoría -y en particular su libro más famoso- tenían como norte encontrar una solución al paro (desempleo) que tenía ante sus ojos. Pero en cambio, sí es verdad que aspiraba a que los gobiernos siguieran las que él consideraba sus sabias ideas. Que el objetivo de Keynes era dar punto final al desempleo que se vivía en su época es algo que la misma cita menciona cuando hace referencia a la crisis de los años 30. Lo que aparentemente no pudo reconocer J. M. Keynes fue que, precisamente las medidas que él aconsejaba adoptar ya se estaban ejecutando en los principales países del mundo, y eran esas sus recetas las que estaban generando el desempleo masivo. En el fondo, la propuesta keynesiana era la de perseverar en el camino que los gobiernos de su época -en particular el de los EEUU bajo la administración Roosevelt- ya venían transitando. Keynes le estaba dando soporte teórico a políticas económicas que ya se encontraban en realización entre las primordiales naciones del orbe. En lo sustancial, la teoría keynesiana no “crea” empleo genuino, sino que transfiere o transporta puestos de trabajo de un lado hacia otro. “Crea” puntos de trabajo en un sector a costa de sacrificar esas mismas colocaciones (u otras) en un sector diferente.

“El fallo central en el pensamiento de Keynes, insistía Hazlitt, era su falta de voluntad en admitir que el elevado desempleo en Gran Bretaña (años 20) y EEUU (años 30) fue causado por la intervención gubernamental, incluyendo a los sindicatos, que convirtieron muchos precios y salarios en prácticamente “rígidos”. Poderes políticos e intereses especiales evitaron que los mercados re-establecieran competitivamente un equilibrio entre la oferta y la demanda para varios bienes.”[2]

Keynes rechazaba –ya sea por desconocimiento o por conveniencia (lo que no queda claro después de todo) que la única causa del desempleo se encontraba en la inflexibilidad de los salarios a la baja en un contexto recesivo como era el que habían provocado las políticas intervencionistas que se estaban desplegando en su época. El decreto de controles de precios y salarios generaba fuerte distorsiones a todo el aparato productivo, una de las cuales afectaba principalmente al mercado laboral de la manera típica en que tales deformaciones lo hacen: provocando desempleo. Al obstaculizar que los precios de los bienes y servicios subieran, y el de los salarios del trabajo bajaran se creaban -como decimos- los efectos característicos: restricción de la oferta de los primeros y de la demanda de los segundos. Al negar la ley de la oferta y la demanda, la teoría keynesiana impedía que precios y salarios se movieran buscando su punto de equilibrio. La consecuencia lógica –entonces- era la depresión.

“La solución de Hazlitt. Por tanto, el mercado estuvo atrapado en distorsiones salariales y de precios que destruían empleo y oportunidades productivas, resultando en la Gran Depresión. (Hazlitt no negó que la contracción de la oferta monetaria a principios de los años 30 incrementó el grado al que los precios y salarios tenían que caer para re-establecer el pleno empleo).”[3]

En lo que al empleo se refiere, la principal distorsión consistía en que políticamente se habían fijado salarios mínimos al trabajo, en tanto que -en sentido contrario- se contraía la oferta monetaria. Y dado que -por ley- los salarios no podían reducirse, tampoco era posible pagarlos. Esta contracción de los años 30 siguió a la expansión de la década anterior. El resultado fue una espectacular caída de los salarios reales junto a un elevado índice de desocupación.

“Lo que se necesitaba para restaurar el pleno empleo era un ajuste de numerosos salarios individuales y precios de los recursos a los precios más bajos de muchos bienes de consumo. El grado al que cualquier salario monetario individual o precio de un recurso tuviera que ajustarse hacia abajo dependía de las diferentes condiciones de oferta y demanda de cada uno de los mercados individuales.”[4]

Era necesario -en primer lugar- abolir los controles de precios y salarios que se habían determinado políticamente. Una medida tal implicaba un elevado grado de impopularidad, razón por la cual el gobierno no estaba dispuesto a adoptarla. Pero, sin embargo, era muy claro (para quien quisiera verlo) que la recesión y los controles eran incompatibles entre sí, y que estos últimos estaban contribuyendo a agravar la crisis. Pero, tal como se ha dicho antes, eliminar los controles acarrearía al gobierno una alto grado de antipatía, lo que hoy llamaríamos un costo político que el gobierno no se encontraba dispuesto a pagar. En una palabra, la solución pasaba por sincerar la economía a la situación que se estaba viviendo.

“Una política inflacionaria intenta devolver al equilibrio algunas relaciones individuales de precios-salarios empujando a los precios hacia arriba a lo largo y ancho de la economía, explicó Hazlitt: “Debido a que Keynes, con su pensamiento basado en agregados, se opone a restaurar el empleo o el equilibrio mediante ajustes pequeños, graduales, poco sistemáticos […] debemos conseguir el mismo resultado inflando la oferta monetaria y subiendo el nivel de precios, para que los salarios reales de todos los trabajadores se reduzcan en la misma proporción […] El remedio keynesiano, en resumen, es como cambiar la cerradura para evitar cambiar la llave adecuada, o como ajustar el piano al taburete en lugar del taburete al piano.”[5]

[1] Richard M. Ebeling. “Hazlitt y el fracaso de la economía keynesiana”. The Freeman. Ideas on Liberty. Nº 2. p. 2

[2] Ebeling R.”Hazlitt y el…” op. cit. p. 3

[3] Ebeling R.”Hazlitt y el…” op. cit. p. 3

[4] Ebeling R.”Hazlitt y el…” op. cit. p. 3

[5] Ebeling R.”Hazlitt y el…” op. cit. p. 3

 

Gabriel Boragina es Abogado. Master en Economía y Administración de Empresas de ESEADE.  Fue miembro titular del Departamento de Política Económica de ESEADE. Ex Secretario general de la ASEDE (Asociación de Egresados ESEADE) Autor de numerosos libros y colaborador en diversos medios del país y del extranjero.

El dinero emitido llega primero a los que no producen, al final (devaluado) llega a los que producen

Por Martín Krause. Publicado el 27/9/15 en: http://bazar.ufm.edu/el-dinero-emitido-llega-primero-a-los-que-no-producen-al-final-devaluado-llega-a-los-que-producen/

 

Argentina, o Venezuela, han vuelto al conocimiento y la comprensión que se tenía hace unos sesenta años en cuanto a la inflación se refiere. En Junio de 1959, Ludwig von Mises dictó seis conferencias en Buenos Aires. Éstas fueron luego publicadas y las consideramos con los alumnos de la UBA en Derecho. Su cuarta conferencia se tituló, precisamente “Inflación”. Mises comenta:

Mises4

“La expresión metafórica ‘nivel de precios’ nunca debe usarse. Cuando la gente habla de un ‘nivel de precios’ piensa en la imagen del nivel de un líquido que va hacia arriba o hacia debajo de acuerdo con el aumento o reducción de su cantidad, pero que, como el líquido en un tanque, siempre sube uniformemente. Pero en los precios no existe tal cosa como un ‘nivel’. Los precios no cambian con la misma amplitud y en el mismo momento. Siempre hay precios que cambian más rápidamente, subiendo o bajando más rápidamente que otros precios. Y existe una razón para ello.

Considere el ejemplo del empleado público que recibió ese nuevo dinero agregado al dinero circulante. La gente no compra hoy precisamente los mismos bienes y en las mismas cantidades en que lo hizo ayer. El dinero adicional que el gobierno imprimió e introdujo en el mercado no es utilizado para comprar todos los bienes y servicios. Es utilizado para la compra de ciertos bienes, cuyos precios subirán, mientras que otros productos se mantendrán en los mismos precios vigentes antes que el nuevo dinero fuera puesto en el mercado. Por ello, cuando la inflación comienza, diferentes grupos dentro de la población son afectados por esta inflación en forma diferente. Aquellos grupos que consiguen el nuevo dinero son los primeros en ganar un beneficio temporario.

Cuando el gobierno infla la cantidad de dinero para librar una guerra, tiene que comprar municiones, y los primeros en obtener el dinero adicional son los fabricantes de municiones y los trabajadores de esas industrias. Estos grupos están ahora en una posición muy favorable. Tienen mayores ganancias y mayores sueldos; su negocio se mueve. ¿Por qué? Porque ellos fueron los primeros en recibir el dinero adicional. Y teniendo ahora más dinero a su disposición, están comprando. Y están comprando a otra gente que está fabricando y vendiendo los productos que desean estos fabricantes de municiones. Esta otra gente forma un segundo grupo. Y este segundo grupo considera a la inflación como muy buena para los negocios. ¿Por qué no? ¿No es maravilloso vender más? Por ejemplo, dice el propietario de un pequeño restaurante en la vecindad de una fábrica de municiones: ‘¡Es realmente fabuloso! Los trabajadores de la fábrica de municiones tienen más dinero, hay muchos más trabajadores ahora que antes, todos vienen a mi restaurante. Estoy muy feliz por eso’. No ve razón alguna para pensar de otra manera.

Esta es la situación: aquella gente a quien el dinero llega primero ahora tiene un mayor ingreso y todavía pueden comprar muchos productos y servicios a precios que corresponden a la anterior situación del mercado, la situación que existía al comienzo de la inflación. Por consiguiente están en una posición favorable. Y así la inflación continúa paso a paso, de un grupo de la población a otro. Y todos aquellos a quienes el dinero adicional les llega al principio de la situación inflacionaria se benefician, porque están comprando algunas cosas a precios todavía correspondientes a la fase previa del tipo de intercambio entre el dinero y los bienes.

Pero existen otros grupos en la población a quienes este dinero adicional les llega mucho, mucho más tarde. Esta gente está en una posición desfavorable. Antes que ese dinero adicional les llegue, están forzados a pagar mayores precios que los que pagaban antes por algunos – o por prácticamente todos – los productos que desean comprar en tanto que su ingreso ha continuado siendo el mismo, o no se ha incrementado proporcionalmente con los precios.”

 

 

Martín Krause es Dr. en Administración, fué Rector y docente de ESEADE y dirigió el Centro de Investigaciones de Instituciones y Mercados (Ciima-Eseade).

Emisión monetaria fuera de control:

Por Nicolás Cachanosky. Publicado el 16/3/15 en: http://opinion.infobae.com/nicolas-cachanosky/2015/03/16/emision-monetaria-fuera-de-control/

 

El primer bimestre del 2015 cerró con preocupaciones sobre el incremento en la emisión monetaria para financiar al sector público. La emisión de los primeros dos meses de este año es 4.60 veces superior al mismo período del 2014, al pasar de unos 4.800 a unos 22.000 miles de millones de pesos. Ante la falta de signos claros por parte del Gobierno sobre medidas para corregir los serios desequilibrios de la economía argentina, es normal que la tendencia de este comportamiento por parte del BCRA genere preocupaciones. ¿Puede esto impactar el nivel de precios? ¿Qué puede pasar con la deuda del BCRA (LEBACS)?

Es importante aclarar que la emisión para financiar al sector público no es igual a la expansión de la base monetaria. Que la emisión para financiar al sector público en el primer bimestre del 2015 haya sido 4.60 veces superior a la del 2014 no quiere decir que la base monetaria se esté expandiendo a ese ritmo. Financiar al sector público es uno de diversos motivos por los cuales la base monetaria puede expandirse o contraerse. El BCRA puede emitir pesos para financiar al tesoro y luego quitarlos de circulación minimizando el impacto sobre la base monetaria y sobre el nivel de precios. Por ejemplo, el BCRA emite pesos, se los entrega al Tesoro. El Tesoro los gasta y luego el BCRA los compra (quita del mercado) vendiendo LEBACS en el mercado financiero. De este modo se financia al tesoro al mismo tiempo que se restringe la expansión monetaria.

La base monetaria puede variar por 5 motivos: (1) compra de USD (divisas), (2) financiar al sector publico (Tesoro, etc.), (3) Pases financieros (operaciones con entidades financieras), (4) venta y compra de LEBACS (y NOBACS) y (5) otras operaciones. Cada uno de estos componentes puede ser positivo (expansión de la base monetaria) o negativo (contracción de la base monetaria). El neto de los cinco factores coincide con la expansión total de la base monetaria. El siguiente cuadro muestra desde el 2009 en adelante la expansión de la base monetaria (Exp. BM) junto a sus diversos componentes (en millones de pesos). Se ve que la emisión para financiar al sector público crece vigorosamente. De allí que se sostenga que la inflación tiene una explicación fiscal o se debe al déficit del tesoro y que a veces se confunda emisión para para financiar al tesoro con expansión de la base monetaria.

http://economiaparatodos.net/wp-content/uploads/GRAFICO-1-NOTA-NICO-16-DE-MARZO.png

 

En el 2013 se aprecia un significativo salto en la emisión para financiar al sector público (alrededor de 2/3 ocurre en los últimos cuatro meses del año) al punto tal que supera a la expansión total de la base monetaria. El BCRA minimizó el impacto sobre la base monetaria vendiendo USD en el mercado. Ese año el BCRA perdió unos 12.700 miles de millones de USD en reservas; cuatro veces más que en el 2012. Con la salida de Marcó del Pont de la presidencia del BCRA y la llegada de Fábrega se cambia de política y en lugar de vender USD para minimizar el impacto sobre la base monetaria, se pasa a vender LEBACS. La velocidad a la que se perdían reservas en el 2013 no era sostenible. En el 2013, el BCRA pedía pesos contra la entrega de USD a cambio de expectativas de una devaluación (que ocurrió a principios del 2014). En el 2014 el BCRA pide pesos a cambio de altas tasas de interés; las LEBACS rinden entre 26% y 29%. Con un tipo de cambio que se devalúa a un ritmo menor, se puede obtener una ganancia financiera invirtiendo en LEBACS para luego comprar más dólares (si se recibe la autorización correspondiente). El siguiente gráfico muestra impacto sobre la deuda en LEBACS del BCRA.

http://economiaparatodos.net/wp-content/uploads/GRAFICO-2-NOTA-NICO-16-DE-MARZO-2015.png

 

El BCRA se enfrenta con un dilema al momento de decidir financiar al sector público. Si no se quitan los pesos emitidos de circulación, entonces los pesos que se utilizan para comprar bienes y servicios aceleran la inflación y los pesos que se utilizan para comprar USD afectan a la cotización del dólar blue; es decir, lo que no va a inflación va a tipo de cambio blue. Si el BCRA quiere evitar (o minimizar) el impacto sobre la inflación, entonces debe emitir LEBACS y quitar pesos del mercado financiero. Esto disminuye los ahorros (locales) disponibles al sector privado a la vez que eleva las tasas de interés. Las LEBACS (que no duran más de un año) están rindiendo entre 26% y 29%.

No es casualidad que el resultado sea una desaceleración y hasta caída de la actividad económica. Así como el ritmo de pérdida de reservas del 2013 no era sostenible, la emisión de LEBACS también tiene un límite. Este límite, sin embargo, es más difícil de identificar. Pero lo cierto es que eventualmente, el BCRA debe devolver el capital más el interés que el mercado asigna a las LEBACS. Una abultada emisión de LEBACS, por lo tanto, sugiere futuras presiones inflacionarias si la deuda en LEBACS se paga con emisión monetaria; menos inflación hoy a expensas de más inflación en el futuro.

¿Qué puede suceder con la emisión para financiar al sector público y la emisión de LEBACS para los próximos diez meses del 2015? Veamos un escenario, sencillo, para ilustrar la preocupación por la acelerada emisión para financiar al sector público en el primer bimestre.

  • A fines de febrero, la emisión para financiar al sector público llegó a los 22.000 miles de millones de pesos.
  • Ignorando que este es un año de elecciones donde el gasto público tiende a ser mayor, si se repite la misma emisión para financiar al tesoro que en el 2014, entonces el 2015 termina con una emisión total de 353.400 miles de millones de pesos para financiar al tesoro; más del doble que el año pasado (161.500 miles de millones de pesos).
  • Si en el 2015 la base monetaria se expande un 22% (similar a los dos últimos años), entonces el BCRA debe absorber unos 251.620 miles de millones de pesos extra; 2.60 veces la absorción realizada con LEBACS en el 2014.
  • Si las LEBACS rinden un 25%, entonces es necesario emitir 100$ en LEBACS por cada 80$ a quitar del mercado.
  • El stock de LEBACS en pesos a fines del 2014 es de 320.100 miles de millones de pesos.
  • Por lo tanto, la deuda en LEBACS se duplica en un sólo año.
  • Esto implica nuevos intereses por 62.905 miles de millones de pesos.

Las preocupaciones no solo son fundadas, sino que no es del todo claro que este panorama sea consistente con una desaceleración de la inflación en el mediano plazo.

 

Nicolás Cachanosky es Doctor en Economía, (Suffolk University), Lic. en Economía, (UCA), Master en Economía y Ciencias Políticas, (ESEADE) y Assistant Professor of Economics en Metropolitan State University of Denver.