¿Hay que eliminar las Lebac? Spoiler alert: ¡NO!

Por Iván Carrino. Publicado el 3/6/18 en: http://www.ivancarrino.com/hay-que-eliminar-las-lebac-spoiler-alert-no/

 

A los argentinos, amantes de las recetas mágicas, ahora nos seduce la opción “adiós Lebac”. Por qué esta propuesta es sencillamente imposible y dudosamente deseable.

Primero lo primero. Claro que sería deseable no tener Lebacs. Mejor aún, sería deseable no tener deuda pública, ni base monetaria excesiva, ni tener inflación, ni tener déficit fiscal, ni delincuencia, ni humedad o frío…

Ahora bien… ¿cómo se hace todo esto? ¿Y qué tienen que ver las Lebac y su virtual eliminación con el arreglo de los problemas estructurales de la economía Argentina?

La fobia a las Lebac viene  de hace un tiempo.

Según una línea de análisis, cuando el Banco Central coloca una Lebac para absorber pesos y se compromete a pagar una tasa de interés, lo que está haciendo es absorbiendo “transitoriamente” la liquidez, pero para inyectarla en el futuro, más el pago de la tasa. Si llegara un momento en que esa futura inyección no es demandada por el público, lo único que se habrá hecho habrá sido posponer inflación[i].

Ok… Interesante.

¿Ahora qué pasa si en ese momento futuro efectivamente hay más demanda de dinero? En dicho caso, la mayor cantidad de dinero responderá a la demanda de dinero y la emisión no generará tensiones en los precios[ii].

Bien.

Hasta acá estábamos en el debate. Pero el “Supermartes” del mes pasado revivió los miedos con las Lebac y ahora los economistas hacen fila para criticarlas y proponer sus mágicas soluciones.

El último capítulo de este libro es el de Eduardo Levy Yeyati, según Infobae, autor de las Lebac y otro que también propone eliminarlas.

Y si el autor de monstruo dice que hay que matarlo… cómo oponerse, ¿no?

En su entrevista, Levy Yeyati sostiene que:

Hace muchos años que vengo diciendo que en realidad las Lebac no deberían existir. Las creamos en un momento en donde el Tesoro no podía emitir deuda porque estaba en default. En el Banco Central teníamos que tener un instrumento de esterilización de política monetaria, no podíamos usar Letras del Tesoro y dijimos bueno, creemos nuestras propias Letras

(…)

Eran un instrumento de emergencia que creamos y emitimos desde el Banco Central porque no había ninguna otra entidad, no estaba el Tesoro en capacidad de emitir porque estaba en cesación de pagos. Pasado ese momento siempre tuve la sensación que lo que teníamos que hacer era reemplazar las Lebac con Letras del Tesoro, que es lo que hace la mayoría de los países que tienen políticas monetarias más avanzadas.

¿Tiene razón el colega? No.

O sea, claro que tiene razón en el racconto histórico del tema, pero que haya necesariamente que reemplazarlas por deuda del tesoro no es tan claro.

En primer lugar, porque Argentina no es el único  “extraño país” donde existe esta clase de instrumentos.

Si miramos el caso de Chile, encontraremos una situación muy similar. Por ejemplo, de la lectura del documento “N° 124 Balance del Banco Central de Chile, 1926 a 2015”[iii] se desprende que:

Entre 1982 y 1983 los Documentos emitidos por el Banco pasaron de representar 6,8% a 27,5% del total de los Pasivos. Este rápido aumento se debió a la crisis económica experimentada en Chile en esos años, lo que llevó al rescate del sistema bancario. (…).

A partir de 1985, la implementación de la política monetaria en Chile se efectuó a través de operaciones de mercado abierto. Esto considera la emisión de bonos y pagarés por parte del BCCh en el mercado local, para influir sobre la cantidad de dinero, y por ende, actuar sobre las tasas de interés. Su existencia ha contribuido al desarrollo del mercado de capitales, al proporcionar tasas de interés de referencia para la emisión de instrumentos de deuda de largo plazo de empresas de los sectores Público y Privado.

Como se observa, los títulos de deuda del Banco Central de Chile también surgieron en un escenario de crisis y luego se transformaron en el instrumento para regular la política monetaria. Sin embargo, ningún problema hubo ahí y, como dicen el propio organismo, “su existencia ha contribuido al desarrollo del mercado de capitales”, además que desde 1985, la inflación comenzó un lento pero sostenido proceso de caída en el país vecino.

O sea que Chile, que tiene sin dudas una política monetaria más avanzada que Argentina, no tuvo problemas con sus Lebac, y no necesitó canjearlas por un título del tesoro.

Esto sí que era una bola de nieve

Por si esto fuera poco, la cantidad de pasivos remunerados del Banco Central chileno no fue  menor, sino que llegó a superar el 30% del PBI por muchos años. En Argentina, a diferencia de esto, estamos en un 11% del PBI.

Gráfico 1. Documentos BCCh como porcentaje del PBI (1978-2015)

bcch

Fuente: Balance del Banco Central de Chile, 1926 a 2015.

Gráfico 2.Títulos de deuda del BCRA / PBI.

bcch1

Fuente: Elaboración propia en base a BCRA e INDEC.

¿Qué quiero decir con esto? Que sencillamente no entiendo tanto revuelo por las Lebac.

Son instrumentos de regulación monetaria, otros países lo tienen, y en otros países no representan un problema, incluso cuando la magnitud de su uso llegó a ser muy superior: ¿por qué acá va a ser diferente?

Hubo una corrida cambiaria, lo sabemos. Pero los inversores vendieron Lebac, vendieron bonos públicos y vendieron acciones. El problema fue la crisis de confianza que le explotó al gradualismo, en medio de un cambio de contexto internacional, no fue la “bola de nieve” de la deuda del BCRA.

Que lo pague el tesoro

Pasemos ahora al segundo punto del análisis de muchos profesionales que, como Yeyati,  sostienen que los títulos del BCRA deberían ser absorbidos por el tesoro.

El motivo detrás de este reclamo es que, como el BCRA tuvo que esterilizar muchos pesos sobrantes con Lebacs y que esos pesos sobraban porque se emitía para financiar el déficit, en realidad esa deuda “genuinamente” debería ser del tesoro.

Ok, hay un punto ahí, pero la realidad es que la deuda es del BCRA, no del Tesoro.

Además, una importante porción de esas Lebac responden a la compra de dólares para acumular reservas… no al déficit fiscal.

Ahora bien, la pregunta que debe hacerse aquí es por qué el Tesoro admitiría aumentar su stock de deuda en 10 puntos del PBI.

¿Qué gana con eso?

Gráfico 2. Stock de Deuda Pública como % del PBI.

bcch2

Fuente: Elaboracion propia en base a IMF-WEO.

Si el BCRA pasara su deuda al tesoro, entonces Argentina pasaría de una deuda del 52,6% del PBI a una del 63,6% del PBI…. Precisamente en el momento en que hay muchas dudas sobre si esta deuda es sostenible.

Plantear el canje de Lebacs por letras del tesoro es como decirle a un cliente tuyo:

Señor, usted tiene mucha deuda,  por qué no llama a un amigo y le dice que la asuma él, así usted puede mostrar mejores balances en el Banco.

Te podrás imaginar, querido lector, cuál sería la respuesta del cliente.

Ahora hay un punto fundamental que no se responde: ¿si la deuda estuviera en cabeza del Tesoro y no del BCRA… qué beneficios traería?

Una crítica que se hace es que la tasa que se paga es demasiado alta… ¿bajaría con el canje? De nuevo, definitivamente no.

El Banco Central debe absorber pesos y eso lo puede hacer con sus títulos de deuda o con los del tesoro (o cualquier instrumento de deuda para el caso). Ahora en cualquier caso el ente monetario deberá pagar una tasa de interés para atraer al inversor a que se abstenga de consumir (o comprar dólares)  y ahorre.

En cualquier escenario,  la tasa sería la misma porque acá lo que hay que contrarrestar son las expectativas de devaluación e inflación.

Da lo mismo si el título que se usa es emitido por el BCRA; por el Tesoro, o por Iván Carrino.

Los Espíritus Animales del Inversor Minorista

Hay un último argumento que expresa Yeyati que es de corte netamente keynesiano.

Para Yeyati:

Que sean instrumentos minoristas no es usual, y genera un riesgo de liquidez mayor porque con los bancos uno puede de alguna forma coordinar políticas pero el minorista es más atomizado, es más sensible a las noticias o a los cambios de tasas relativas como lo que pasó ahora en Estados Unidos

(…) poner papeles tan cortos en manos de inversores atomizados con tanta sensibilidad a los riesgos te puede generar eventualmente un riesgo de renovación. (…) El hecho de que suba tanto la tasa refleja en parte ese riesgo de renovación que mencioné recién.

El argumento es típicamente keynesiano porque supone que la inversión está liderada  por “espíritus animales” que nada tienen que ver con las expectativas y las leyes económicas. Además, nótese que habla de “coordinar políticas” con los bancos, algo que luce profundamente intervencionista.

Ahora bien, al margen de las etiquetas, lo importante son los hechos.  ¿Sería diferente la renovación si todas las Lebac estuvieran en manos de inversores institucionales? ¿Sería diferente la tasa? Una vez más, no.

Si las expectativas de inflación y devaluación son altas, entonces la tasa va a ser alta.

Incluso si no existiera el Banco Central, ¿a qué tasa vas a recibir un préstamo si el acreedor cree que su dinero va a valer 30% menos al final de período? Mínimamente, te va a exigir que compenses esa pérdida. No importa si es un banco o un “pobre inversor minorista sensible a los riesgos”.

Por último, ¿qué estamos pidiendo? ¿Que solo los bancos operen en títulos que pagan 40% y que la gente de a pie quede condenada al plazo fijo, que le paga fácil 10 o 12 puntos menos? ¿A dónde va a ir a poner sus pesos el “pobre inversor minorista” en dicho caso? Adivinaste, comprará dólares y sus perspectivas futuras serán más alcistas aún.

La propuesta en este punto,  carece totalmente de sentido.

Para ir cerrando,  obviamente que la economía Argentina está inundada de desequilibrios y hay que corregirlos. Más rápido,  más lento, como sea. Ahora la tirria con las Lebac no es realmente comprensible. Suena una más de esas soluciones mágicas que tanto nos gustan, pero que analizadas detenidamente, no resultan ni factibles ni muy deseables tampoco.


[i] Véase “No se puede para la inflación con Política Monetaria” de Carlos Rodríguez: http://www.ambito.com/727561-no-se-puede-parar-la-inflacion-con-politica-monetaria

[ii] Véase “La Pólvora Mojada de la Bomba de Lebac” de Iván Carrino: https://www.cronista.com/columnistas/La-polvora-mojada-de-la-bomba-de-Lebac-20171211-0109.html

[iii] Balance del Banco Central de Chile, 1926 a 2015. Disponible en: http://www.bcentral.cl/-/boletin-de-investigaci-3

 

Iván Carrino es Licenciado en Administración por la Universidad de Buenos Aires y Máster en Economía de la Escuela Austriaca por la Universidad Rey Juan Carlos de Madrid. Es editor de El Diario del Lunes, el informe económico de Inversor Global. Además, es profesor asistente de Comercio Internacional en el Instituto Universitario ESEADE y de Economía en la Universidad de Belgrano. Es Sub Director de la Maestría en Economía y Ciencias Políticas de ESEADE

La tecnología sí trae igualdad y progreso para todos

Por Iván Carrino. Publicado el 28/3/17 en: https://es.panampost.com/ivan-carrino/2017/03/28/la-tecnologia-si-trae-igualdad-y-progreso-para-todos/

 

La tecnología está tomando cada vez más protagonismo en el debate político y económico. Una de las preguntas a responder es si el avance tecnológico profundiza o disminuye la desigualdad entre las personas.

Entre los que creen que éste contribuye a profundizar las diferencias sociales, se argumenta que, a mayor tecnología, más rentabilidad tienen las empresas, pero menos empleo tienen los trabajadores no capacitados.

Así, los dueños de los medios de producción incrementan su riqueza, mientras que grandes masas de trabajadores van quedando al margen del crecimiento económico.

En una reciente charla TED, el economista argentino Eduardo Levy Yeyati se preguntaba: “¿De qué sirve el progreso tecnológico, si crea abundancia que se concentra en pocas manos a las que les sobra todo?”.

En este marco de análisis, mayor progreso tecnológico equivale a mayor desigualdad social.

Ahora cuando uno mira los resultados de ese avance tecnológico en los patrones de consumo, llega a una conclusión diametralmente opuesta. La tecnología, lejos de profundizar las desigualdades, es un neto igualador social.

Piénsese en lo siguiente: Bill Gates puede tener increíblemente más dinero que yo, pero a la hora de comparar nuestros teléfonos móviles, las funciones que el suyo y el mío prestan no son tan distintas. Whatsapp, Twitter, Instagram o Microsoft Office son todas aplicaciones que cualquier “Smartphone” puede tener. Además, el uso de Smatphones en el mundo es cada vez más generalizado.

De acuerdo al Pew Research Center, en Brasil el 41% de la población posee uno, mientras que en Argentina esa proporción alcanza al 48%. En Estados Unidos, hoy el 72% de la población posee un celular inteligente y en Corea del Sur casi todos lo hacen: los dueños de Smartphones son nada menos que 8,8 de cada 10 surcoreanos.

El hecho de que cada vez más personas tengan al alcance la tecnología se explica por la sistemática caída de su precio, lo que se verifica no sólo en el caso de los teléfonos móviles inteligentes, sino en muchos otros rubros, como las computadoras personales, o los servicios de internet.

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En el gráfico de arriba puede verificarse esta contundente realidad: la tecnología es cada vez más barata y está cada vez más al alcance de todos. En los últimos 20 años, las computadoras personales se abarataron en nada menos que 96,1%. O sea que comprar hoy una notebook cuesta solamente el 3,9% de lo que costaba en 1997.

Gracias a eso, los precios de la tecnología de la información en general se desplomaron 88,4%, mientras que los de los equipos de telefonía se derrumbaron 79,0%. Por su parte, el software cayó 67,1% y los servicios de internet lo hicieron en un 23,1%.

Uno podría pensar que esta es una tendencia generalizada en todos los productos de la economía, pero la considerable reducción de los precios de la tecnología se dio en un contexto de inflación baja pero persistente en Estados Unidos. Entre 1997 y 2017, el Índice de Precios al Consumidor creció un 50%. O sea, en términos reales, la caída de los precios de la tecnología es todavía mayor.

A la luz de estos datos, me pregunto cómo podemos seguir sosteniendo que el avance tecnológico beneficia solo a los ricos. La innovación tecnológica, posibilitada por la competencia empresarial, está bajando los precios de los bienes tecnológicos y mejorando las posibilidades de consumo de un cada vez mayor número de personas.

En este sentido, la innovación es un factor primordial en términos de inclusión e igualdad.

Ahora hay otro aspecto positivo de todo este cambio: es la mayor posibilidad que se abre para todos de progresar como empresarios.

El desplome de los precios de la tecnología funciona como la remoción de una barrera al establecimiento de nuevas empresas y emprendimientos. Hoy las computadoras son el insumo productivo número uno en cualquier establecimiento comercial o de servicios. Con un depósito, mercadería y una o varias computadoras, puede armarse un importante negocio de distribución y venta a través de internet. Cuanto más barata sea la computadora y los servicios de internet, más crecerá este rubro de la economía, más empresas habrá y más gente se incorporará al mercado de trabajo en estos sectores.

Más tecnología quiere decir menos trabas a la creatividad empresarial. Y esa es la clave del crecimiento económico y la mejor calidad de vida para todos.

El avance tecnológico no profundiza la desigualdad social, sino todo lo contrario. En términos de consumo iguala nuestros patrones al abaratar bienes como teléfonos móviles y computadoras. Esto, además, tiene otra consecuencia positiva: al reducir las barreras de entrada, iguala las oportunidades de todos aquellos que quieran emprender.

No le temamos al avance tecnológico. Agradezcámosle a él, y al sistema económico que lo permite, por la increíble mejora de la calidad de vida que nos trajo y la que seguirá trayéndonos.

 

Iván Carrino es Licenciado en Administración por la Universidad de Buenos Aires y Máster en Economía de la Escuela Austriaca por la Universidad Rey Juan Carlos de Madrid. Es editor de El Diario del Lunes, el informe económico de Inversor Global. Además, es profesor asistente de Comercio Internacional en el Instituto Universitario ESEADE y de Economía en la Universidad de Belgrano.

Ingreso Básico Universal: ¿por qué ahora tampoco?

Por Iván Carrino. Publicado el 7/12/16 en: http://www.libertadyprogresonline.org/2016/12/07/ingreso-basico-universal-por-que-ahora-tampoco/

 

La semana pasada, un colega y compañero de trabajo me pasó el link de una charla Ted protagonizada por Eduardo Levy Yeyati, destacado economista argentino, profesor de la Universidad Torcuato Di Tella y autor de varios libros, no solo de economía sino también de novelas como “El Juego de la Mancha” y “Chancho”.

Su más reciente trabajo es esta charla Ted, que se titula “Ingreso Básico Universal: ¿Por qué ahora?”. En dicha exposición, que ya cuenta con cerca de 9.000 visitas, Yeyati plantea que llegó la hora de pensar en un ingreso básico universal, financiado con impuestos, de manera de paliar un problema que parece inexorable: el avance tecnológico y sus negativas consecuencias para la distribución del ingreso y el crecimiento de la economía.

En lo que queda de esta nota intentaré explicar por qué creo que la propuesta de Yeyati está mal fundamentada y, por lo tanto, debería desestimarse por completo.

El economista parte de plantear un sombrío futuro para el desarrollo, producto del avance de la tecnología. En pocas palabras, sostiene que la “buena noticia es que en el futuro todos vamos a tener que trabajar menos” mientras que la mala es “que va a haber menos trabajos”.

El reemplazo del hombre por la máquina, para Yeyati, es un hecho indiscutido, y pone como ejemplos a los cajeros automáticos que reemplazan a los cajeros humanos, o las agendas telefónicas del celular, que reemplazarían a las secretarias.

Sin embargo, este es el primer punto en el que el argumento flaquea. Es que como explica David Autor en su trabajo enfocado en este tema, a pesar del avance de los cajeros automáticos, hoy hay más cajeros humanos que antes. El número de cajeros automáticos en EE.UU. se cuadriplicó, pasando de 100.000 a 400.000 entre 1996 y el año 2010. Esto redujo el número de cajeros humanos por sucursal bancaria. Sin embargo, el número total de cajeros humanos creció de 500.000 a 550.000 entre 1980 y 2010.

El motivo de esta suba es que, al reducir los costos de operar una sucursal, la cantidad de sucursales se multiplicó, lo que incrementó la demanda de personal. Así, la instalación de cajeros automáticos terminó por incrementar la demanda de cajeros humanos, quienes ahora no sólo entregan billetes al cliente, sino que le brindan un servicio más general de relación y contención.
Lo mismo podría suceder con el caso de las secretarias. Las computadoras y los teléfonos inteligentes pueden reemplazar alguna parte del trabajo que hoy realizan las secretarias. Esto hará que en el futuro sea mucho más barato montar una oficina. Y el resultado puede ser una menor cantidad de secretarias por empresa, pero no una menor cantidad en términos agregados. De hecho, la Oficina de Estadísticas Laborales sostiene que desde 2014 hasta 2024, la cantidad de secretarias y asistentes personales crecerá en 119.000.

Otro punto que impacta de la charla Ted es la relación entre avance tecnológico y concentración de la riqueza. En una de las frases más aplaudidas de toda la exposición, Eduardo Levy Yeyati pregunta:

“¿De qué sirve el progreso tecnológico, si crea abundancia que se concentra en pocas manos a las que les sobra todo?”

De acuerdo con el argumento, el progreso tecnológico genera una abundancia “mal repartida”, porque el ahorro de los costos de producción beneficiará solo al dueño de la máquina, pero no al trabajador reemplazado por ella. Para que se comprenda el argumento, Yeyati lo lleva al extremo y plantea qué ocurriría si todo fuera producido por máquinas y esas máquinas estuvieran en posesión del 1% más rico de la población.

En ese caso el 1% sería infinitamente rico pero el 99% estaría en la miseria. A menos, claro, que el gobierno cobre impuestos mucho más progresivos y redistribuya la riqueza. Es decir, imponga el Ingreso Básico Universal y obligue a que lo paguen “los ricos”.

El problema con todo este razonamiento es que parte del desafortunado supuesto de que solo el 1% de la población tendrá acceso a “las máquinas”. Uno se pregunta por qué se asume este escenario si una simple mirada de la realidad lo refuta.

Según un estudio del Pew Research Center, en Corea del Sur, 88% de la población tiene un “Smartphone”, el último grito tecnológico en telefonía móvil. En Australia este número es 77%, en EE.UU. 72%, en Canadá 67% y en Chile 65%. En Argentina, 48% de la población posee un teléfono celular inteligente.

Puede que no lo parezca, pero son éstas “las máquinas” del futuro que amenazan nuestro trabajo, como el propio Yeyati sugirió en su ejemplo de la secretaria. Sin embargo, no es cierto que el 1% de la población las posea. Muy por el contrario, la tecnología está cada vez más democráticamente distribuida y es, por tanto, un igualador social, en lugar de un generador de desigualdades.

El profesor de economía Donald Boudreaux planteaba justamente esto en un breve artículo en su blog titulado “Uber contra Piketty”. Allí, sostenía que:

“Uber permite que un bien de consumo se convierta fácilmente en un bien de capital (…) La intervención del gobierno contra Uber constituye un ataque contra las fuerzas del mercado que están incrementando la cantidad de capital que las personas comunes pueden poseer, controlar y poner a producir”.

No son los ricos ni el 1% de mayores ingresos quienes se benefician de la tecnología, sino las “personas comunes”, que cada vez tenemos más acceso a la tecnología.

Hay muchas otras cosas que objetar de la exposición sobre el Ingreso Básico Universal. Entre ellas, si alcanzará lo recaudado para financiarla, si es cierto que una mayor desigualdad frena el crecimiento económico, si imponer una medida de este tipo no destruirá el sistema de incentivos, o si no se trata de una medida demagógica e inmoral. Son todos temas para seguir discutiendo.
Sin embargo, hoy debería quedar clara una cosa: el argumento por el cual se pide que se imponga un Ingreso Básico Universal no está debidamente fundamentado. En primer lugar, no está claro que la tecnología destruya empleo en términos agregados. En segundo, es directamente falso que el avance tecnológico vaya a favorecer sólo a los más ricos de la sociedad.

En este sentido, y hasta que no aparezcan razones de mayor peso, creo que es necesario descartar de plano esta propuesta y liberarse de la culpa que nos imponen algunos discursos.

El avance tecnológico, a diferencia de lo que se quiere sugerir, trae dos buenas noticias. La primera es que, en el futuro, todos vamos a tener que trabajar menos. La segunda es que si se permite que avance, todos seremos más ricos.

 

Iván Carrino es Licenciado en Administración por la Universidad de Buenos Aires y Máster en Economía de la Escuela Austriaca por la Universidad Rey Juan Carlos de Madrid. Es editor de El Diario del Lunes, el informe económico de Inversor Global. Además, es profesor asistente de Comercio Internacional en el Instituto Universitario ESEADE y de Economía en la Universidad de Belgrano.