Escenario macroeconómico 2020/21

Por Adrián Ravier.  Publicado el 15/9/20 en: https://www.cronista.com/columnistas/Escenario-macroeconomico-202021-20200914-0057.html

Esta nota busca de resumir cuantitativamente cómo cierra la economía 2020 y qué puede deparar el escenario 2021.
Tocará cuatro temas centrales como lo son la actividad económica y los desequilibrios fiscal, monetario y cambiario.

El supuesto clave para la elaboración de este escenario consiste en imaginar que la política de cuarentena aplicada a lo largo y a lo ancho de todo el país, con un impacto negativo sobre la actividad, el empleo y la recaudación fiscal culmina en una fecha cercana a diciembre de 2020. Si esto no ocurre, entonces el escenario sería más pesimista.
Cómo cerraría el 2020 La economía argentina caería en 2020 en una proporción mayor que la ocurrida en 2002, lo que convierte a la recesión de este año en la más profunda de nuestra historia. Algunos analistas la estiman en torno a una
baja del 14%, suponiendo que la cuarentena se extienda hasta fin de año.

La destrucción de empleo también resulta preocupante, con una tasa de desocupación que ya se elevó del 10% al 15% según indicadores oficiales, pero que puede seguir escalando si no se detiene el cierre de empresas.
La caída en la actividad lógicamente redujo la recaudación fiscal, lo que contribuyó a ampliar el desequilibrio fiscal. Que el gobierno haya intentado en este contexto de baja recaudación sostener la actividad abonando la mitad de los salarios de las empresas privadas y otorgando subsidios a numerosos sectores de la economía, condujo al Estado argentino a un desequilibrio fiscal primario que saltó de menos del 1% del PIB en diciembre de 2019 a alrededor de 10% del PIB al cierre de 2020.

En una economía con una merma en la recaudación del 50% en el peor momento de la cuarentena, no había margen para sumar nuevos impuestos; el acceso a deuda también estaba limitado por la negociación con acreedores privados que recién acordaron en agosto, pero que aun resta un acuerdo con el FMI; lo único que el gobierno pudo hacer para financiar esa expansión de gasto público fue monetizar el desequilibrio fiscal, lo que generó un desequilibrio monetario de dimensiones alarmantes.
Para evitar o al menos reducir el impacto inflacionario en el corto plazo, la autoridad monetaria decidió en 2020 esterilizar la liquidez inyectada, y para ello, volvió a armar la ya usual “bola de nieve” de Leliq, que sólo puede sostenerse a fuerza de ir ofreciendo tasas de interés que superen el nivel de inflación esperada.

La inflación 2020, sin embargo y para sorpresa de muchos, luce “controlada”, pues su nivel sería inferior a aquel con el cual cerró 2019. ¿Cómo se explica esto? Porque la política de cuarentena con su incertidumbre consecuente generó un nivel de atesoramiento récord que permitió retirar transitoriamente dinero de
circulación, mientras la autoridad monetaria la expandía. A su vez, congelar tarifas e imponer un cepo cambiario muy restrictivo para la compra de divisas, sumado al efecto deflacionario que siempre provoca la recesión, se torna en un elevado nivel de inflación reprimida, que si bien en el corto plazo se puede sostener, implicarán un alza en la inflación futura, especialmente si llegara a desarmarse la “bola de nieve” de Leliq.
En el frente cambiario, el dólar oficial ha subido gradualmente al ritmo de la inflación, pero dada la baja cantidad de reservas en dólares, y la fuerte expansión del circulante, los analistas entienden que eventualmente habrá una corrección o crisis cambiaria que puede tener también impacto inflacionario.

Resulta complejo definir el nivel de rebote en la actividad que podríamos visualizar en 2021, pero quizás resulta un escenario plausible imaginar que el rebote podría ser del 50% de la caída de 2020. Si Argentina cae 10% por ejemplo, la economía podría llegar a recuperarse un 5%. Está claro que ese “crecimiento” de la actividad parte del pozo de 2020, y no del pico alcanzado en marzo de 2018, previo a la sequía y a la crisis cambiaria del gobierno anterior.
Tomará un largo tiempo recuperar el nivel de actividad potencial que Argentina tenía en el pico previo al escenario del Covid-19. Recordemos que ahora mismo la capacidad instalada está siendo utilizada en un nivel cercano al 40 %.
El rebote en la actividad mejorará la recaudación, lo que contribuye a reducir el desequilibrio fiscal primario del 10%. El presupuesto 2021 estima, de hecho, una mejora en la actividad económica del 5%, una mejora en la recaudación sustancial, lo que permite reducir el desequilibrio fiscal al 4,5%.
La reducción del desequilibrio fiscal del 10% al 4,5 % es plausible, pues el gobierno estaría estimando una mejora en la recaudación de 2%, mientras interrumpe algunos de los subsidios de 2020, una vez que ya no deba abonar la mitad de los sueldos de las empresas.
El ritmo de emisión monetaria, sin embargo, podría reducirse, aunque sigue siendo preocupante la necesidad de monetizar 4,5% de déficit fiscal, sumado al exceso de oferta impulsado en 2020.
En economía siempre explicamos el problema del timing, como un problema que nos impide definir con exactitud el momento en que podría desencadenarse un shock de cualquier tipo. En este escenario que estamos estudiando, sin embargo, sí podemos definir que Argentina se encuentra muy comprometida en el plano inflacionario.
Si en algún momento la gente se resiste a renovar los plazos fijos, esto dificultará a los bancos para renovar las Leliq, lo que haría que estás últimas sean monetizadas, generando un shock monetario en el mercado con un
fuerte impacto inflacionario. Algo similar sufrió el gobierno anterior con las Lebac.
Cuando este shock inflacionario ocurre la gente empieza a visualizar que el dinero se le “derrite” en las manos, y es allí cuando opta por ir masivamente al dólar para resguardar sus ahorros, lo que amplía la brecha entre el dólar oficial y el “blue”, provocando una crisis cambiaria que a la vez retroalimenta la inflación.

Con elevada inflación, la pérdida de poder adquisitivo eleva el costo de vida, dejando a más cantidad de gente por debajo de la línea de la pobreza, pero a la vez iniciando una compleja puja salarial y de ingresos donde el sindicalismo juega un rol central.
El círculo vicioso no se puede detener hasta que el gobierno muestra un plan económico que genera confianza en el mercado, lo que normalmente constituye un cambio de equipo económico, y a veces de gobierno.
Reflexión final
El acuerdo con acreedores privados es una buena noticia. También lo sería un acuerdo con el FMI, que seguramente costará más tiempo. Ambos esfuerzos lograrían patear el capital y los intereses de deuda, dando aire al Gobierno para enfrentar la situación descripta, además de reducir el riesgo país.
El Gobierno no debe, sin embargo, pensar que estos acuerdos le dan aire para continuar por el camino 2020 de ayudas y subsidios. Argentina necesita plantearse un camino de sustentabilidad que le permita recuperar
actividad, empleo y recaudación, alcanzando un superávit fiscal primario que le permita -llegado el momento enfrentar las obligaciones comprometidas en los acuerdos de deuda 2020.
Para ello los países de la región ya han afrontado una serie de reformas que Argentina mantiene pendientes y sobre las cuales el FMI pondrá el ojo al negociar su deuda: reforma integral del estado, reforma impositiva, reforma laboral y reforma previsional. ¿Podrá cambiar el rumbo la Argentina antes de una nueva debacle?
Soy pesimista

Adrián Ravier es Doctor en Economía Aplicada por la Universidad Rey Juan Carlos de Madrid, Master en Economía y Administración de Empresas por ESEADE. Es profesor de Economía en la Facultad de Ciencias Económicas y Jurídicas de la Universidad Nacional de La Pampa y profesor de Macroeconomía en la Universidad Francisco Marroquín. Publica como @AdrianRavier

Herencia, dólar, inflación y actividad: ¿hay luz al final del camino?

Por Adrián Ravier.  Publicado el 30/7/18 en: https://www.cronista.com/columnistas/Herencia-dolar-inflacion-y-actividad-hay-luz-al-final-del-camino-20180730-0042.html  

 

Por primera vez en mucho tiempo, los funcionarios del Gobierno, sus críticos y opositores y los
economistas en general parecemos haber alcanzado un consenso sobre la realidad que
enfrentamos y enfrentaremos en los próximos meses. El diseño ahora se extiende al último
trimestre de 2018 o quizás a lo que la economía puede mostrar en el año electoral.
Antecedentes
Si bien en términos de actividad la Argentina mostró un buen 2017 (el PBI creció 2,9 %) y un mejor
primer trimestre de 2018 (el PBI creció 3,6 % frente al primer trimestre de 2017), hemos sido
muchos los economistas que cuestionábamos la sostenibilidad del proceso de recuperación.

Es que la herencia recibida por Cambiemos en diciembre de 2015 sólo se atendió parcialmente y
los desequilibrios fiscal, monetario y cambiario estaban latentes y esperando emerger. El mayor
déficit de cuenta corriente de nuestra historia era resultado de un atraso cambiario profundo que
se alimentaba de deuda, lo que fue cuestionado por el Fondo Monetario Internacional (FMI) para
evitar que sus desembolsos se pierdan en turismo y déficit comercial.
Liberar realmente el tipo de cambio fue una condición necesaria para ajustar uno de los grandes
desequilibrios que tiene la Argentina, consistente en el atraso cambiario, pero de poco servirá la
devaluación si no es acompañado por un ajuste similar en los otros desequilibrios fiscal y
monetario.

¿Qué nos dejará la crisis cambiaria?
Si bien otros países de la región también se vieron golpeados por la mayor fortaleza del dólar, la
Argentina mostró una mayor debilidad relativa.
El impacto de la devaluación se puede visualizar en varios indicadores:
1. El Estimador Mensual de Actividad Económica (desestacionalizado) muestra una baja de
1,4% en mayo 2018 frente a igual mes de 2017.

2. El Estimado Mensual Industrial de mayo 2018 también bajó, en este caso un 1,2% frente a
igual mes del año anterior.
3. La Tasa de desocupación se incrementó en el primer trimestre de 2018 a 9,1% y no se espera
que mejore en el segundo trimestre.
4. La inflación se acelera. El IPC de junio 2018 midió 3,7 %.
El segundo y tercer trimestre se caracterizará por una desaceleración de la actividad y suba en la
inflación lo que impacta negativamente en el consumo y la inversión, y nos dejará con menos
empleos y más pobreza e indigencia.
Pero, ¿hay luz al nal
del camino?
La salida de Federico Sturzenegger abrió paso a una política más contractiva de parte de Luis
Caputo (quien hoy parece monitorear los agregados monetarios como complemento a la
política sobre tasas de interés), lo que permite pensar en una desaceleración de la inflación para
el último trimestre de 2018, que se observará más claramente en 2019.
Mauricio Macri ofreció un calmante a la población augurando una baja en la tasa de inflación de
diez puntos en 2019, pero si bien es factible que ello ocurra, su importancia se reduce si la tasa de
inflación de 2018 termina cerca del 32-35 %. Esa baja de diez puntos, en definitiva, devolvería a la
Argentina al 22-25 % de inflación que es la media que hemos experimentado en los últimos
años (exceptuando la tasa alcanzada tras las devaluaciones de Kicillof en 2014 y aquella tras la
salida del cepo en 2016).

Aun si el mercado se calma de aquí hasta fin de año, y la cotización del dólar permanece estable, la
devaluación del tipo de cambio real habrá sido significativa.
Un escenario plausible y los motivos del pesimismo
Para fortuna de Cambiemos, resulta un escenario plausible que 2019 -el año electoral- sea un
año de reducción de inflación, recuperación en la actividad económica y el consumo, mejora
del salario real y reducción de la pobreza.
Pero no podemos dejar de advertir que la dinámica de 2019 puede ser positiva, sólo como
recuperación de la devaluación de 2018, tal como ocurrió en 2017, tras la devaluación de 2016.
Quedará en los libros de historia que Cambiemos no pudo mostrar en sus primeros cuatro años de
gestión un crecimiento real de la economía, ni tampoco evitar la dinámica cíclica que mostró el
último gobierno kirchnerista.
Si bien podemos ser optimistas sobre la política económica que se anunció tras la crisis
cambiaria con una mejor gestión en el Banco Central y un mayor ajuste en el frente fiscal, el
mundo muestra una dinámica que puede comprometer los planes de Cambiemos.
Los bajos precios de los commodities que Argentina exporta, la guerra comercial que
recurrentemente propone Donald Trump, las subas de tasas y la iliquidez global que está
sugiriendo la Reserva Federal y la crisis de Brasil (tanto económica como política) pueden evitar
que finalmente veamos algo de luz al final del camino.

 

Adrián Ravier es Doctor en Economía Aplicada por la Universidad Rey Juan Carlos de Madrid, Master en Economía y Administración de Empresas por ESEADE. Es profesor de Economía en la Facultad de Ciencias Económicas y Jurídicas de la Universidad Nacional de La Pampa y profesor de Macroeconomía en la Universidad Francisco Marroquín.