«El Gobierno no debería haber postergado el acuerdo con el FMI»

Entrevista a Aldo Abram: Publicada el 2/9/21 en: https://www.ambito.com/economia/fmi/aldo-abram-el-gobierno-no-deberia-haber-postergado-el-acuerdo-el-n5267869

Dice que hubo error de diagnóstico. Espera que antes de marzo que viene haya acuerdo con el Fondo porque no se podrán pagar los vencimientos. Para el economista el gobierno equivoca el camino.

Aldo Abram: El Gobierno no debería haber postergado el acuerdo con el FMI

El director de la Fundación Libertad y Progreso, Aldo Abram, considera que el Gobierno repite el error de diagnóstico. “Si no corrigen el análisis el país puede caer en una debacle, perderán las elecciones, como ya pasó”, señala. A continuación los pasajes más relevantes de la entrevista con el economista.

Periodista: Se especula que con la nueva asignación de DEG se pagará al Fondo ¿Qué opina?

Aldo Abram: Dado el nivel de reservas netas y líquidas disponibles, parece imposible retrasar el tipo de cambio mayorista y moderar la suba de los tipos de cambio paralelos financieros, si no se asignan esos DEG a pagar los próximos vencimientos con el FMI. Si el Gobierno hubiera cerrado un acuerdo con el Fondo, los vencimientos de capital de este año se hubieran refinanciado y los nuevos DEG hubieran estado disponible para aquello que se los gestó.

P ¿Por qué razón cree que aún no se cerró ese acuerdo?

A.A.: El FMI tiene un fuerte incentivo a cerrar un acuerdo ya que no le es indiferente que Argentina caiga en cesación de pagos, pues somos una parte importante de su cartera de créditos. Ya es un hecho que el crédito será al plazo máximo posible, 10 años, con algún artículo que permitiría renegociarlo si se cambia el estatuto del Fondo que le pone un techo. Hace meses que se anunció que se bajaría la tasa actual. Las condiciones que exigirán serán mínimas, para que sean aceptables para el Gobierno con una trayectoria de baja del déficit primario y metas de reservas y de política monetaria pactadas de común acuerdo. Quizás haya todavía alguna discusión sobre el plazo de gracia durante el cual no se pagará capital. Hoy parece que la decisión de postergar el cierre del acuerdo para después de los comicios tiene que ver con que parte del Gobierno piensa que sería “políticamente incorrecto” firmarlo antes. Casi seguro se le dará un cierre al tema en el primer trimestre de 2022; porque en marzo los vencimientos con el FMI y con el Club de París son impagables.

P: ¿Esta recuperación económica puede confundir al Gobierno?

A.A.: Fue fuerte la recuperación económica desde el segundo trimestre de 2020, en plena cuarentena, y hasta principios de 2021. No sólo por el hecho de que se fue habilitando a que la gente y las empresas vuelvan a trabajar, sino por un escenario de precios internacionales muy favorable para nuestras exportaciones. El principal problema es que la reactivación puede llevar al diagnóstico equivocado de que ya se está haciendo lo necesario para un crecimiento sustentable. La realidad es que Argentina estaba en una crisis de credibilidad previa a la pandemia. Es decir, estaba en “terapia intensiva” por enfermedades terminales y justo se pescó un “virus intrahospitalario” que la puso al borde de la muerte y de la que está zafando. Sin embargo, nadie se está ocupando de curarle los graves males que la llevaron al hospital, porque el diagnóstico es que no existen. Ahora, si no se le da un tratamiento adecuado al paciente, lo esperable es que haya una nueva profundización de la crisis.

P: ¿Para usted entonces cuál es el diagnóstico correcto?

A.A.: Hay una gran discusión sobre quién es el culpable de la deuda, como si ésta se hubiera gestado de la nada. En cualquier hogar, si se acumula un pasivo excesivo es porque gastan más de lo que pueden. Lo mismo pasa con el Estado; pero a nadie le conviene esa discusión ya que la conclusión obvia es que son responsables todos aquellos que mantuvieron erogaciones públicas excesivas. Además, la solución pasa a ser clara, hay que tener el Estado que se puede pagar. La otra polémica es si los impuestos son bajos o altos. Los funcionarios opinan que son bajos y los contribuyentes, aún los pequeños, sienten que son altos. Pues, las estadísticas demuestran que los segundos tienen razón. El Banco Mundial tiene un índice de 191 países, en el que Argentina está 21 entre los que más exprimen con gravámenes a sus empresas. En otro índice, analizan que le pasaría a una pyme con buenas ganancias respecto a sus ingresos, si pagara todos los impuestos y tasas de cada país. Pues en sólo dos daría pérdida y uno de ellos es Argentina. Un trabajador en relación de dependencia, que no alcanza a pagar el Impuesto a las Ganancias, trabaja cerca de la mitad del mes para el Estado. Hay más de 67.000 regulaciones, con las que los funcionarios pretenden decirle cómo hacer las cosas mejor a quienes trabajan y manejan empresas. Es obvio que los burócratas no saben más que los demás y que lo único que logran es que esas regulaciones no se cumplan o, si alguien lo hace, sea a costa de ser más ineficiente. Ni hablar de la legislación laboral que la realidad demuestra que sólo desincentiva la creación de empleo productivo. ¿Qué argentino o extranjero va a invertir acá para que lo expriman o le digan cómo manejar su negocio? Así habrá menos empleo y bienestar para todos.

P: ¿Qué pasará si no se curan todos estos padecimientos?

A.A.: Si todas esas dolencias no se “curan” con las necesarias reformas estructurales, el resultado ya sabemos cuál será. El paciente ha estado en terapia intensiva muchas otras veces antes y ha entrado en crisis por no hacer lo que correspondía, ya sea por mal diagnóstico o por no animarse a darle el tratamiento adecuado. Para los que dicen que hacerlo trae costos políticos, difícilmente sea peor que llevar al país a una debacle y terminar perdiendo las elecciones presidenciales. Ya pasó y es lo que volverá a suceder.

Aldo Abram es Lic. en Economía y fue director del Centro de Investigaciones de Instituciones y Mercados de Argentina (Ciima-Eseade) .

Se Confirma el Deterioro Fiscal

Por Nicolás Cachanosky. Publicado el 21/7/14 en: http://economiaparatodos.net/se-confirma-el-deterioro-fiscal/

 

Detrás de las noticias del mundial y el juicio con los holdouts, los problemas económicos de fondo siguieron su curso. Los indicadores de actividad económica han dado para la baja. La inflación acumulada de 12 meses sigue en niveles similares a los peores de la crisis del 2001 (40.9% en diciembre 2002) a pesar de las promesas de desaceleración por parte del oficialismo. Los resultados fiscales (base caja) a mayo, recientemente informados por la cartera de economía, confirman el precupante deterioro en las cuentas del Tesoro Nacional.

 

Descontando las transferencia que recibe el Tesoro por parte del BCRA (y ANSES, etc.), el déficit financiero de mayo se ubicó en unos 1.150 millones de pesos acumulando un total de 48.400 millones de pesos entre enero y mayo del 2014. En el 2013, este nivel de déficit acumulado se cruzó “recién” en el mes de septiembre. En el 2011 y en el 2012 se lo cruzó en diciembre. El déficit financiero acumulado a mayo del 2014 es mayor al déficit anual total en los años anteriores al 2011.

 

Por el lado de los ingresos, excepto “rentas de la propiedad” (transferencias del BCRA, ANSES, etc.), la recaudación cayó en términos reales respecto a mayo del 2013 (con una inflación para el período de 39.9% según el IPC congreso). El único rubro que aumentó en términos reales fue el de las transferencias del BCRA y ANSES por un 1638%. El resultado de esta emisión monetaria para financiar al tesoro compensa la caída real de los ingresos tributarios manteniendo los ingresos corrientes constantes en términos reales. Por el lado de los egresos, los únicos que han aumentado en términos reales fueron las transferencias y el rubro “otros” (mientras las transferencias al sector privado aumentaron, las transferencias al sector público disminuyeron).

Es decir, el Tesoro tiene una fuerte necesidad de recurrir al BCRA para financiar el insostenible nivel de gasto a la par que el aumento en términos reales se va en transferencias (por ejemplo subsidios) al sector privado en lugar de asignarse a los servicios que le corresponde brindar al estado como mantener la ley y el orden (seguridad y justicia.) ¿Si la infraestructura Argentina está tan bien y nunca se ha invertido tanto como en la década ganada, por qué tantas transferencias al sector privado? Es claro que el problema del gasto público es doble. Por un lado la asignación del gasto público es ineficiente; el gobierno Kirchnerista gasta mal. Por otro lado un nivel de gasto excesivamente alto. Bajo la falsa ilusión de que el gasto público es intrínsecamente virtuoso bueno y el gasto privado es naturalmente malo o hasta inmoral, se ha llegado a niveles insostenibles difíciles de corregir. El gobierno Kirchnerista no sólo gasta mal, gasta mucho y mal.

 Sin embargo, lo preocupante no es sólo el nivel de gasto, es la aceleración del deterioro fiscal que se ve en el 2014. No sólo mayo muestra un déficit acumulado alto respecto a años anteriores, sino que mes a mes la emisión monetaria necesaria para financiar el déficit proyectado a fin de año aumenta por tercer mes consecutivo. En el siguiente gráfico vemos el déficit proyectado de mayo a fin de año. La proyección es simple, asume que cada mes el déficit en promedio evoluciona igual a como lo hizo en los dos últimos años. Junio es el mes con mayor deterioro fiscal en al menos los dos últimos años. 85% y 65% para el 2013 y el 2014. Para el 2015, entonces, el gráfico asume un deterioro fiscal del 75% (promedio de junio de los dos últimos años.) El deterioro de la actividad económica, pagos al Club de Paris, y la extensión de programas sociales los (ni-ni) pueden hacer de este un escenario conservador.

Si el déficit financiero proyectado se financia con emisión monetaria, entonces la expansión de la base monetaria llega a un 77%, donde el equivalente mensual es del 7.4%. El mismo ejercicio con datos a marzo daba una expansión de la base monetaria equivalente mensual del 6.3%. En abril 6.7%. Como vemos, en mayo saltó a 7.4% mensual. Para poner estos números en perspectiva, podemos pensar que si la inflación mensual ronda el 2%, entonces la expansión monetaria ronda también el 2% mensual (más allá de las insistencias del relato K, esto es justamente lo que los números muestran.) La presión inflacionaria, por lo tanto, puede pasar de un 2% mensual a un 7% mensual (lo que equivale a un 125% anual).

 

¿Qué tan exagerado es este escenario? En economía siempre es difícil saber. Es práctica habitual estimar distintos escenarios y ver si los resultados más o menos se repiten. Algunos colegas (Roberto Cachanosky y Agustín Monteverde) llegaron a resultados similares con supuestos distintos. Más allá de si la expansión de base monetaria tiene que ser 77%, 60%, u 80%, lo importante es que desde distintos ángulos el panorama fiscal es serio. Al gasto público y el subsecuente déficit, responsabilidad última del Congreso Nacional, se encuentra nuevamente fuera de control. La sociedad aún espera del arco opositor un serio planteo sobre cómo solucionar este serio problema.

 

Nicolás Cachanosky es Doctor en Economía, (Suffolk University), Lic. en Economía, (UCA), Master en Economía y Ciencias Políticas, (ESEADE) y Assistant Professor of Economics en Metropolitan State University of Denver.

Arreglamos con el Club de París, bien, pero, ¿no será para volver a endeudarnos?

Por Martín Krause. Publicado el 1/6/14 en: http://puntodevistaeconomico.wordpress.com/2014/06/01/arreglamos-con-el-club-de-paris-bien-pero-no-sera-para-volver-a-endeudarnos/

 

El default del año 2002 fue brutal, aunque no la causa de la peor crisis económica, sino consecuencia de ella. Podría haber tenido un efecto “saludable”: cerrar la puerta a un mayor endeudamiento porque nadie nos iba a prestar un dólar (nadie nos presta un peso, por supuesto). No obstante, esto no ocurrió. Si bien se cerró la canilla del endeudamiento externo, se tomaron activos internos como los fondos de pensiones o las reservas del Banco Central. La deuda hoy es más alta que la existente antes del default si se cuentan esas fuentes internas de financiamiento y la emisión monetaria.

Ahora se ha llegado a un acuerdo con el Club de París respecto a las deudas impagas que se tienen con los países más ricos del planeta (Alemania y Japón a la cabeza). ¿Es esto algo beneficioso? Tanto el gobierno como la oposición y la mayoría de los analistas piensan que sí.

Y siendo que el default no ha servido como un límite al endeudamiento tal vez sea así, ya que esto ocasionaba problemas al sector privado, el que no podía acceder a su propio financiamiento, al financiamiento de importaciones o lo hacía a niveles más costosos.

Pero al mismo tiempo, esta solución abre la puerta a un mayor y continuo endeudamiento público: de ahí que lo celebren tanto el gobierno actual (que desesperadamente necesita financiamiento) como los opositores (que lo van a querer tener en el futuro). En el medio de toda esta discusión, no hay ninguna mención al gasto publico: ¿para qué se quiere tener la posibilidad de tomar deuda? ¿Para financiar el próximo “fútbol para todos” o la propaganda official de éste o el futuro gobierno? Se admite rápidamente que es bueno tener financiamiento pero no se considera para qué.

Esto refleja algunos conceptos que hemos visto en las clases:

  1.    El fuerte incentivo de los políticos a recibir los beneficios ahora y postergar los costos hacia el futuro. El gobierno quiere poder gastar ahora (con endeudamiento) y que lo paguen quienes vengan después. ¿Qué van a querer hacer éstos? Refinanciar esa deuda, es decir, también pasarla para más adelante. El ciclo ya lo conocemos, termina, como en 2002, cuando nadie ya nos quiere prestar. Termina así, pero empieza ahora. Los mismo ha ocurrido con YPF: compre ahora y pague después (o pague otro gobierno, pero siempre los contribuyentes en definitiva).

  2.    El otro tema que hemos visto es sobre los posibles “límites al oportunismo político”, en particular relación a esto. Hay varios: límites al endeudamiento o límites al gasto público (que evitaría el endeudamiento).

La experiencia reciente de los Estados Unidos muestra que el “techo” a la deuda no es efectivo. Cada vez que se lo alcanza, se lo extiende. Así, no funciona como un límite efectivo. James Buchanan buscaba evitar esto proponiendo que el techo fuera una norma de nivel constitucional.

Debt-ceiling-increasesPodría tener distintas características: prohibir toda deuda, prohibir el crecimiento de la deuda más allá del crecimiento del PBI (es decir, mantener la relación deuda/PBI constante), poner un límite de deuda con menor crecimiento del PBI (para reducir esa relación en el tiempo).

Alguna norma de este tipo (aunque impensable momento político actual), podría brindarnos los beneficios de salir de este default (quedan otros todavía) sin caer en la tentación de la deuda. Es decir, arreglar con el Club de Paris, pero luego establecer algún tipo de límite creíble al endeudamiento futuro. No es sencillo, hasta ahora el único límite que hemos tenido ha sido el que nos ponen los acreedores cuando no nos prestan más, es decir un límite “exógeno”, externo. No estaría mal adelantarnos a esto con un límite “endógeno”, interno, que sea credible, por supuesto.

No parece políticamente posible pero podría permitirnos sonreír respecto del futuro, no como ahora donde la alegría del arreglo viene acompañada de preocupaciones sobre el futuro de la deuda.

 

Martín Krause es Dr. en Administración, fué Rector y docente de ESEADE y dirigió el Centro de Investigaciones de Instituciones y Mercados (Ciima-Eseade).

 

Riesgo de no pago de los bonos en US$ y cómo acotarlo

Por Aldo Abram. Publicado el 13/8/12 en http://www.libertadyprogresonline.org/2012/08/13/riesgo-de-no-pago-de-los-bonos-en-us-y-como-acotarlo/

En su discurso en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires, la Presidente de la Nación, Cristina Fernández de Kirchner volvió a confirmar la vocación de su gobierno de pagar a los tenedores de títulos públicos en la moneda de emisión. De todas formas, las primas de riesgo demuestran que los inversores no parecen confiar demasiado en este compromiso presidencial. Por lo tanto, vale la pena realizar un análisis de la situación actual; ya que podría estar generando una oportunidad para aprovechar ese alto spread.

a) Es cierto que existe un proceso de “desendeudamiento” del sector público nacional; que, más allá de los medios, cabe reconocer va a ser una herencia muy positiva para el país. Sin embargo, es interesante tener en cuenta que, desde 2001, el gobierno no ha tenido acceso fluido al mercado voluntario de crédito; lo que implica que, aunque hubiera querido, no hubiera podido refinanciar sus vencimientos. Esto tiene diversos motivos. En primer lugar, la reestructuración de la deuda en cesación de pagos fue exitosa en términos de la quita realizada; pero fue percibida (correctamente) por los inversores mundiales como una imposición unilateral y no como una negociación con los acreedores. Además, la intervención del INDEC  para dibujar a la baja la inflación, implicó subestimar el CER y, por ende, estafar a los tenedores de títulos públicos en pesos que actualizaban por ese índice. De todas formas, es altamente probable que el objetivo inicial de esa medida fuera político, ocultar el alza de la inflación ante la inminencia de las elecciones presidenciales de 2007; pero, luego, se encontraron con una “yapa”. Además, más allá de la infinidad de declaraciones oficiales, no parece haber mucha voluntad de negociar para normalizar los pasivos con el Club de París que permanecen en cesación de pagos; lo que recién permitiría hablar de cerrar el capítulo del “default”. Por último, la Argentina tiene un “prontuario” en materia de incumplimientos, del que 2001-2002 fue uno más. Estos son los principales factores que mantienen alta la percepción de riesgo de cesación de pagos.

b)  Si bien es real que el Estado se “desendeudó”, en términos de pasivos explícitamente contabilizados, esto no necesariamente significa que fue austero y que logró ahorrar lo necesario para poder pagar lo que debía. Sobre todo desde 2006, la solvencia fiscal se tendió a diluir. Este proceso de incremento excesivo del gasto se potenció con la crisis internacional y luego con la necesidad de ganar las elecciones presidenciales (2010 y 2011). Entonces, si los recursos no alcanzaban a seguirle el “tren” a las erogaciones, ¿de dónde salió la plata para el “desendeudamiento”? Una parte menor surgió del financiamiento a tasas “licuables”, muchísimo más bajas que las de mercado,  proveniente  del Banco Nación, el Fondo de Garantía de Sustentabilidad Previsional y otros organismos públicos. Pero fue el Banco Central el gran “proveedor” del gobierno y lo aportamos todos los argentinos a través del altísimo impuesto inflacionario que hemos sufrido durante los últimos años.

c) Los recursos obtenidos del ANSES merecen un análisis adicional. La eliminación del sistema de capitalización implicó transferirle ingentes fondos, que el gobierno aprovechó para “cargarle” al organismo gastos que correspondía realizar con fondos de rentas generales (Asignación Universal por Hijo, moratoria previsional, etc.). Ahora, si midiéramos los pasivos netos que se están generando en el régimen de reparto por los compromisos jubilatorios asumidos con los actuales aportantes, no podríamos hablar de “desendeudamiento”; ya que le estamos dejando un gran problema a las futuras generaciones de contribuyentes que tendrán que enfrentar su segura quiebra. Cabe recordar que ya tuvimos un esquema similar que entró en crisis a finales de los ´80, porque sus fondos fueron utilizados de la misma forma que se hace actualmente; lo que permite prever que difícilmente tenga un final distinto.

d) Todo lo planteado en los anteriores puntos podría implicar la posibilidad de problemas con la deuda pública argentina en el largo plazo; pero no necesariamente en el corto y mediano término. De la misma forma que la hiperinflación del ´89-´90 gestó en la dirigencia política pánico a la inflación, motivándolos a aceptar un “corsé fiscal” tan duro como la “Ley de Convertibilidad”, el default de 2001-2002 sustituyó ese viejo fantasma por el de la cesación de pagos. El gobierno ha dado muchas pruebas en este sentido, al punto de sacrificar solvencia fiscal futura para garantizar la de corto plazo (confiscación y eliminación de las AFJPS) o financiarse con un impuesto inflacionario elevado (reformas de la Carta Orgánica del Banco Central de 2006, 2010, 2012 y el control de cambios de 2011).

e) En último cuatrimestre de 2012, queda un total de US$ 4.267 millones de vencimientos de intereses y amortización de deuda en dólares, rondando los US$ 3.350 millones aquellos que no tienen refinanciación asegurada. Para 2013, los montos respectivos serían US$ 7.220 millones y alrededor de US$ 4.600 millones. Cabe aclarar que creemos que el Cupón PBI abonará su vencimiento de 2012 y, difícilmente, haya un nuevo pago antes de 2017. Se calcula que las reservas internacionales terminarán este año entre los US$ 45.000 y los US$ 47.000 millones; de los cuales no más de US$ 8.000 millones corresponden a fondos que no son de libre disponibilidad. En tanto, para fin de 2013, las expectativas son que esos números se reduzcan, como mucho, US$ 3.500 millones.

f) Desde el punto de vista fiscal, 2013 será más relajado; ya que la recaudación tributaria será mayor que la de este año. Se espera que Brasil evolucione mejor y eso permita aumentar las exportaciones industriales. Por otro lado, no parece probable que se repitan las contingencias climáticas que afectaron negativamente las cosechas en 2012; por lo que, sumado a los buenos precios internacionales, el campo empujaría el nivel de actividad y haría un importante aporte al gobierno por retenciones y otros impuestos. Así es como se espera un “veranito” económico que duraría, por lo menos, hasta mediados de 2013 y que, junto a la alta inflación, permitiría aumentar los ingresos tributarios. También, es cierto que se incrementará fuerte el gasto público, con motivo de las elecciones legislativas; pero esto no pondrá en riesgo las necesidades mínimas para el pago de la deuda pública.

g) ¿Es posible imaginarse una cesación de pago de los títulos del Estado Nacional en los próximos dos años? Sí, lo es. Sin embargo, deberíamos suponer que la situación internacional tiende a agravarse fuertemente; lo que podría complicar la coyuntural recuperación de la economía local, aumentar las necesidades de financiamiento monetario (léase, impuesto inflacionario, depreciación del peso) y exacerbar la incertidumbre que produce el “corralito verde”. De esta forma, el gobierno correría el riesgo de terminar en una corrida cambiaria que derive en una bancaria; lo cual complicaría tremendamente la posibilidad del Banco Central de asistir al Estado para que pueda pagar sus compromisos. Aún así, esto podría terminar solamente en alguna moratoria más o menos prolongada; pero no necesariamente en un default. La siguiente pregunta a contestar es cuál es la probabilidad de que esto ocurra. La gran mayoría de los economistas del mundo ven una recuperación de la economía internacional; lo cual habla de un escenario de moderada mejora en el tiempo. De todas formas, cabe aclarar que la probabilidad no es cero y que, tampoco, lo son las chances de que el gobierno pueda generar las condiciones internas para una crisis.

Entonces, ante la inquietud sobre si es conveniente o no comprar bonos en dólares de la Argentina cabe acotar que es solamente para inversores sofisticados que no necesariamente los adquieren para mantenerlos hasta su pago final y pueden desprenderse de ellos en el momento en que consideren que el riesgo lo amerita. Para ello, se necesita tiempo y dedicación al análisis de la economía local e internacional para ir monitoreando la evolución del riesgo de un impago de la deuda pública argentina. Dado su carácter altamente especulativo, los títulos locales pueden formar parte de la cartera de un tenedor individual que no hace una administración continua de la misma; pero debería acotarlos a un porcentaje pequeño de sus inversiones.

Aldo Abram es Lic. en Economía y director del Centro de Investigaciones de Instituciones y Mercados de Argentina (Ciima-Eseade) .